东吴证券-华菱钢铁-000932-国之重器，尽享制造业盛宴-201120

　　华菱钢铁(000932)
　　投资要点
　　国之重器华菱造。 公司为全国主要钢铁企业之一， 各子公司在细分领域占据领先地位。 华菱湘钢是全球最大的宽厚板制造基地，华菱涟钢拥有世界先进水平的薄板坯连铸连轧生产线以及配套的冷连轧和涂镀加工生产线，华菱衡钢在无缝钢管行业制造实力全球排名第五、中国第二。华菱钢铁坚持“做精做强、区域领先”的战略下游市场涵盖能源和油气、造船和海工、机械和桥梁、汽车和家电等领域，应用于国内外各标志性工程。
　　尽享制造业盛宴。板材供给增长缓慢，产能利用率居于高位； 制造业回暖， 大幅拉升板材需求。 1） 工程机械：新基建加码拉升景气度。 2020 年8 月挖掘、铲土运输机械，压实机械和混凝土机械产量分别为 40.7、7.2和 8.7 万台，累计同比增速 19.1%、20.0%和 50.4%。2）汽车制造：触底回升。9 月汽车产量为 246.1 万辆，同比增长 13.8%。2020 年 9 月，彩电产量单月同比 13.1%，家用洗衣机产量单月同比 13.3%，冰箱产量单月同比为 28.2%。
　　管理改善提效益。公司通过早年大规模的固定资产投资储备大量产能，2017 年以来公司产能释放加快，在未新增产能投资的情况下，钢材产量保持 10%以上增长率；且公司调整产品结构，提高品种钢占比，进而扩大盈利空间；另外，公司通过精简人员、智能生产等措施提高生产效率。
　　资本结构优化利好长期： 2018 年，公司先引入六家机构投资者开展市场化债转股，再由华菱钢铁以发行股份的方式收购“三钢”的少数股东股权，并以现金收购华菱节能 100%股权和阳春新钢 51%股权，使得公司资产负债率显著降低到 60%左右，财务负担减轻，实现了集团优质钢铁资源的整合。控股股东通过发行可交债降低融资成本，激活钢铁主业未来发展活力。
　　盈利预测与投资评级： 假设制造业景气度维持，板材行业供需结构向好；公司调整产品结构，面向高端制造，产能加快释放。我们预测公司2020/21/22 年营业收入 1367/1539/1663 亿 元 ， 增 速 分 别 为27.6%/12.6%/8.0%；净利润分别为 67.2/75.1/80.7 亿元，对应增速分别为 53.0%/11.8%/7.5%；对应 PE 为 5.13x/4.59x/4.27x，低于行业平均水平。考虑板材行业供需结构向好，公司管理优秀，产量仍存增长空间，故首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：制造业回暖不及预期；原材料铁矿石价格上涨超预期。