华西证券-妙可蓝多-600882-股权激励草案落地，长期逻辑再次夯实-201118

　　妙可蓝多(600882)
　　事件概述
　　11/17妙可蓝多发布2020年股权激励草案，本次授予激励对象权益共1200万份，占公司总股本的2.93%。其中，1）股票期权600万份，授予对象是196位核心技术（业务）人员，行权价格34.45元/股，公司业绩考核目标为2021/2022/2023年营业收入分别达到40/60/80亿元，预计2021-2024年股票期权摊销成本分别为1,224.69/843.26/417.15/99.81万元。2）限制性股票600万份，授予对象包括高管和31位核心技术（业务）人员，授予价格为17.23元/股，业绩考核目标同上，2021-2024年限制性股票的摊销成本年分别为5,242.76/3,220.76/1,343.19/303.30万元。
　　分析判断:
　　1）股权激励目标基本符合市场预期。股权激励目标2021-2022年收入分别为40亿元/60亿元，根据公司产线和市场动销情况，我们判断有望达成，给予公司管理层较强信心。公司奶酪棒目前市场供不应求，我们判断公司当前产线数量约在24-26条，目前月产能和产量可能已实现翻倍，明年一季度有望超30+生产线。奶酪棒在年底预计实现26条+预期下，明年最保守预计26亿产值，销售额需要依据市场需求和竞争来决定。由于目前竞争对手产线均较多大幅低于公司，未来两年对公司竞争干扰力度将较弱，料铺货+迎合需求有望超过股权激励目标，从而初期给予公司管理层较强信心。
　　2）最重点在于2023年目标夯实中长期成长预期。2023年80亿收入目标，较2021年目标翻倍，我们判断核心增长驱动仍来自于奶酪业务。此前市场对于奶酪棒大单品爆红后的增长可持续性存在一定疑虑，2023年收入目标的明确显示公司对于奶酪业务的发展信心，提高了奶酪业务中期成长能见度，也预示着公司将尽全力做好做大奶酪业务的决心不改。
　　3）目前动销良好，明年净利率有望提升。产能扩张同时，公司整体动销较好，分区域来看，我们判断北方市场有较大突破，目前渠道网点数预计有28-29万家，今年目标网点数有望至30万家。市场份额方面，截至9月份已经是凯度市占率第一（35%）。费用方面，我们判断四季度公司对销售费用有所控制，但绝对值仍会增长，明年考虑规模效应，以及主要竞争对手依然产能受限不支持全面价格战，我们预计销售费用率下降，净利率有望快速提升。
　　投资建议
　　当前为股价阶段低点，是重要的布局时点。股权激励草案将明显提升公司长期预期。长期来看行业增长确定性强，公司奶酪棒竞争力最强，且未来1-2年大概率可保持明显的产能和销量绝对优势。公司存在较大预期差，我们看好公司在柴总领导下的奶酪业务的高速发展。明年预计奶酪棒收入有望继续翻倍，带给公司更好的毛销差和净利率。前期公司实控人高位定增，明年收入和利润预期释放概率也加大。维持盈利预测2020-2022年净利分别为0.85/4.28/6.83亿元，目前股价对应2021年P/E为35.9倍，维持买入评级。
　　风险提示
　　①产能投放不及预期；②市场竞争加剧风险；③经营管理风险；④食品安全问题。