东吴证券-固收点评：侨银转债：环卫市场老牌企业，双轮驱动助力业绩增长-201116

　　侨银环保(002973)
　　事件
　　侨银转债（128138.SZ）于 11 月 17 日开始网上申购： 总发行规模为 4.2亿元，所募集资金扣除相关发行费用的资金净额后将用于“环卫设备资源中心项目”建设，以及偿还银行贷款项目。
　　侨银转债条款中规中矩；上市价格预计在 96-108 元之间： 转债存续期为 6 年，联合评级为 AA-/AA-，初始转股价为 25.43 元/股。下修条款为“ 15/30、 85%”，有条件赎回为“ 15/30、 130%”，有条件回售为“ 30，70%”，条款中规中矩。以 6 年 AA-中债企业债到期收益率 6.9356%（11/13）计算，纯债价值为 91.97 元，债底保护性尚可。按照 11 月 13日侨银环保的收盘价为 25.44 元，转换平价为 100.04 元。参考相似转债，我们预计侨银转债转股溢价率为 15%-20%左右，继而根据相对价值法估计上市价格在 96-108 元之间，建议投资者积极参与。
　　观点
　　公司产业链布局广泛，专注城乡环境卫生一体化。 公司具体业务涵盖城乡环卫保洁、生活垃圾处置、市政环卫工程和其他环卫服务，是国内较有影响力的人居环境综合提升服务商。公司致力于人居环境综合提升事业，为城乡公共环境卫生管理提供整体解决方案，自成立以来一直秉承“每到一城美一城”的企业使命，紧紧围绕“人居环境综合提升”这一核心战略，现已形成了一套综合性的城乡公共环境管理服务体系。公司连续三年被 E20 环境平台评为“环卫十大影响力企业”， 2019 年更是荣获“环卫十大影响力企业”第二名。
　　我国城镇化快速发展，将带动环卫需求持续提升。 随着我国经济发展，居民收入不断提高，国内中小城市的建设与发展推动着人口持续向城市集中，使得城市化率不断上升。根据国家统计局数据显示， 1978 年我国城镇化率只有 17.92%，至 2019 年末我国城镇化率已经达到了 60.60%。随着城镇化进程的加快，居民生活水平的提高，城镇生活垃圾清运量也一直呈现增长的趋势，由此带来人们对于环境卫生管理服务需求的增长。
　　公司拥有资质壁垒，适应不断提升的招标要求。 随着 PPP 模式引入环境卫生管理领域，“环卫一体化”的内涵更加丰富。环卫服务范围更加广泛，服务期限更长，合同金额也更大。因此，业主在项目招标时会对投标企业的经营资质的全面性，取得的经营资质等级有更加全面的要求。侨银环保拥有多项资质，是国内较有影响力的人居环境综合提升服务商，目前已通过 ISO9001 质量管理体系认证、 ISO14001 环境管理体系认证、 OHSAS18001 职业健康安全管理体系认证，拥有多项安全生产许可证与专业资质。
　　公司具备规模优势，双轮驱动助力业绩增长。 公司业务立足广东，辐射全国，服务范围覆盖全国多个省市，形成了全国性的业务布局。根据 E20数据，公司在 2019 年中国环卫服务市场市占率达到 3.1%，位列全行业第二。公司制定了“城市大管家+环保创新技术”双轮驱动发展路线，“城市大管家”是基于城市的环卫服务业务，从横向拓宽产业链，为城市提供综合管理服务，“环保创新技术”主要是垃圾的后端处理业务，从纵向上延长产业链，积极积累并不断创新环保技术。公司的全产业链布局，提前积累了环卫和环保的经验、资质和能力，可以很好地适应未来行业发展趋势。
　　风险提示： 宏观经济波动风险、项目推进不及预期、市场竞争加剧。