国盛证券-陕西煤业-601225-西部煤炭航母扬帆再启航-201111

　　陕西煤业(601225)
　　省内“独苗”，战略地位显著。公司市值近千亿，所处的陕西省是我国煤炭主产区中产量增长最具潜力的区域之一，公司控股股东陕煤化集团是省内唯一一家省属煤炭集团，在省内获取资源、运力方面具有绝对优势。而公司作为陕煤化集团和陕西省内唯一煤炭上市平台，在矿区开发建设、资源整合方面极具优势，战略地位显著。
　　资源禀赋优异，产量仍具成长空间。公司煤炭资源储备优势明显，储量超百亿，可采近百年。公司所属矿井中97%以上的煤炭资源位于陕北矿区、彬黄等优质采煤区，具有一高三低的优良属性；95%以上产能位于神东、陕北、黄陇基地，为国家“十三五”重点发展的大型煤炭基地；此外，公司在建的小保当二号矿井亦位于陕北基地，设计产能1300万吨/年，本项目投产后可进一步提升公司煤炭产量（2019年公司煤炭产量1.15亿吨）。
　　浩吉、靖神铁路开通，内陆看陕煤格局已然成型。浩吉、靖神铁路已于2019年“十一”同步开通，其建成投运后将极大完善公司陕北矿区的铁路运输体系，陕北矿区红柳林、张家峁、柠条塔、小保当一号、小保当二号（在建）五个千万级矿井所产的优质煤炭资源将进入到川渝、湘鄂赣等地区市场。未来受益于铁路运力的提升，一方面，公司销售结构中长协体量有望明显提升，业绩释放将更为稳定；另一方面，公司携手瑞茂通设立供应链管理公司，拓展煤炭销售（2020年Q3单季销量高达6716万吨，创历史新高），扩大市场份额，抢占下游用户，“内陆看陕煤”格局已然成型，未来公司在西部、川渝、两湖的市场优势将更加明显。
　　成本优势显著。陕北地区煤炭赋存条件好、埋藏浅，叠加公司成本管控能力优异，公司吨煤成本低于行业均值（仅次于中国神华和露天煤业，两者均含露天煤矿），且由于采掘行业成本端无法复制的特殊性，超低的吨煤成本亦为其构筑天然护城河。此外，近年来公司逐步缩减开采成本较高的渭北矿区煤炭产量，同时新增陕北矿区为主的优质产能，从产能释放、结构调整等经营环节全方位降本增效。
　　积极布局新兴产业、投资优质资产，助力公司转型升级。公司秉承“未雨绸缪早当先，居安思危谋长远”的理念，始终以高质量发展为目标，依托投顾模式，提前布局与公司主业互补、盈利接续的新能源行业优质资产，为公司转型发展提供支撑。2020Q3公司因“西部信托-陕煤-朱雀产业投资单一资金信托”项目到期清算，减持隆基4.81%的股份，当期非流动资产处置损益高达47.3亿元，为公司高质量发展提供强大支撑。截至2020Q3末，公司拥有交易性金融资产为46.85亿元，我们预计未来公司将继续布局行业前沿、产业高端、具备核心竞争力的新能源、新材料、能源互联网、工业互联网等行业优质项目，为公司转型升级打下坚实基础。
　　积极回报股东，3年累计股息保底12.4%。此前公司发布“未来三年（2020~2022年）的具体股东回报规划”，规定每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的40%且金额不低于40亿元的规定。未来3年公司累计保底股息高达12.4%（以11月10日收盘价9.71元计）。若结合对公司盈利预测，预计公司2020年~2022年股息至少为5.8%、4.8%、5.1%，3年累计保底股息15.7%（以11月10日收盘价9.71元计）。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2020年~2022年归母净利分别为140.15亿元、117.23亿元、124.21亿元，EPS分别为1.40、1.17、1.24元，对应PE分别为6.9、8.3、7.8。我们认为公司在资源禀赋、产业布局及股东背景方面均明显强于行业平均水平，考虑到公司优异的资源禀赋、出众的成本管控能力、有力的增量、高而稳定的分红比例，以及浩吉铁路开通后中部市场占比的进一步提升，维持“增持”评级。
　　风险提示：风煤价大幅下跌，产量释放不及预期