民生证券-通威股份-600438-通威股份点评报告：签订重大销售框架合同，锁定硅料需求-201109

　　通威股份(600438)
　　一、事件概述
　　11 月 6 日，公司发布签订重大销售框架合同的公告， 公司下属永祥多晶硅等子公司拟与晶科能源及其子公司四川晶科签订 2020-2023 年的《多晶硅购销框架协议》 ，规定合同交易对方于 2020 年 11 月至 2023 年 12 月期间向公司旗下子公司合计采购多晶硅 9.3 万吨； 合同锁量不锁价，产品价格随行就市。 按照当前市场价格及公司目前成本水平测算，公司预计本次合同约定的多晶硅销售量将产生净利润合计约 25 亿元。
　　二、分析与判断
　　2021 年新增硅料产能提前锁定大客户需求，保障硅料中长期出货持续增长
　　公司今年 2 月发布 2020-2023 年发展规划，计划未来三年多晶硅产能分别扩至 11.5-15万吨、15-22 万吨和 22-29 万吨。本次公司与晶科签订的长单销售框架合同，平均每年需向晶科供应多晶硅料 3.1 万吨。 此前公司于 9 月 25 日公告与隆基股份签订战略合作协议，双方每年以 10.18 万吨多晶硅交易量为基础目标，双向优先保障采购和供应。通威与晶科及隆基已合计基本锁定 13.28 万吨多晶硅需求。目前公司加速推进扩产，乐山二期和保山一期合计 8 万吨产能有望在 2021 年建成投产， 预计产能落地后有望满产满销。
　　成本优势全球领先，多晶硅龙头地位巩固
　　公司目前硅料产能 8 万吨，其中单晶料占比 95%以上，平均生产成本 3.95 万元/吨，其中新产能平均生产成本 3.65 万元/吨，处于行业最优水平。随着新产能逐步释放，公司成本有望进一步下降。从行业格局来看， 国内头部公司过去两年大规模投建低成本新产能，已具备明显的成本优势， 硅料行业向头部集中趋势明显。 2019 年通威、 协鑫、特变、东方希望、大全合计出货在国内占比约 78%，2020 年有望提升至近 90%。公司 2021 年产能有望升至国内第一，多晶硅龙头地位进一步巩固。
　　硅料供需仍偏紧，将保持较高盈利水平
　　光伏需求侧来看，Q4 装机需求持续旺盛，单季装机有望达到近 40GW，或为近些年最旺装机季。光伏降本路径明确，全球加速进入平价时代，受低利率叠加政策刺激影响，明年内需、外需有望迎来共振向上， 预计明年全球光伏装机有望达到 160-170GW。 光伏供给侧来看，受 7 月新疆地区硅料企业事故等影响，下半年硅料价格快速上涨，而未来一年国内基本没有大规模新增有效产能投放，供需格局仍偏紧，硅料价格有望维持高位。我们预计公司硅料业务将保持强劲增长，明年具有较大的业绩弹性。
　　三、投资建议
　　我们预计公司 2020-2022 年归母净利润分别为 47.82、 55.11、 65.95 亿元，同比增长 82%、15%、20%，EPS 为 1.12、1.29、1.54 元，对应估值 27、24、20 倍 PE，参考 CS 太阳能板块 TTM 估值 48 倍， 考虑到公司的行业龙头地位和长期成长空间， 维持 “推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　海外疫情持续时间超预期，行业装机增长低于预期，行业竞争超预期。