东北证券-千禾味业-603027-产品结构持续优化，盈利能力稳步提升-201103

　　千禾味业(603027)
　　事件：公司发布 2020 年三季报，前三季度实现收入 12.22 亿元，同比增长 31.45%；归母净利润为 2.24 亿元，同比增长 63.67%；扣非后归母净利润 2.20 亿元，同比增长 71.99%；EPS 为 0.34 元。单三季度实现收入 4.23 亿元，同比增长 26.01%；归母净利润 0.67 亿元，同比上升35.14%；扣非后归母净利润 0.66 亿元，同比增加 38.53%。
　　点评：主业保持较快增长，东部市场开拓顺利。公司 Q3 收入增长26.01%，增速环比放缓 18.94 pct，主要系 Q2 渠道补库存，Q3 公司增速回落至正常区间。分品类看，公司酱油、食醋、焦糖 Q3 分别实现收入 2.70、0.67、0.39 亿元，同比分别变化 29.51%、30.50%、-4.90%，主业依旧保持较快增长。分渠道看，公司经销模式、直销模式 Q3 分别实现收入 2.84、1.32 亿元，同比分别增长 25.51%、23.90%。分区域看，公司东部、南部、中部、北部、西部地区 Q3 分别实现收入 1.30、0.43、0.38、0.58、1.48 亿元，同比分别变化 99.31%、5.46%、40.18%、38.00%、-6.52%，东部区域开拓市场顺利显著放量，南部区域增速转正。公司Q3 经销商净增 139 家达 1296 家，渠道下沉稳步推进。
　　产品结构持续优化，盈利能力稳步提升。公司 Q3 净利润增长 35.14%，净利率 15.81%，同比上升 1.07pct。毛利率为 48.91%，同比提升 2.52pct，主要系公司产品结构优化，高毛利零添加等中高端产品占比上升，低毛利焦糖色产品占比持续降低。Q3 期间费用率为 29.4%，同比提升1.63pct。其中销售费用率为 21.90%，同比上升 0.05pct，环比提升0.16pct，主要系疫情后加大一二线城市广告投入，人员费用及经销商活动推广支出费用增加；管理费用率（还原研发费用口径）为 7.51%，同比上升 0.73pct，主要系 Q3 加大研发力度所致；财务费用率为-0.01%，同比上升 0.85pct，主要系本期结构性存款利息收入减少所致。
　　盈利预测：由于高端酱油符合酱油行业结构升级趋势，我们持续看好公司未来发展，上调公司目标价，预计 2020-2022 年 EPS 为 0.44、0.59、0.80 元，对应 PE 分别为 87X、65X、48X，给予“买入”评级。
　　风险提示：食品安全问题，原材料价格波动，业绩预测不及预期