太平洋-古井贡酒-000596-山西汾酒：业绩持续超预期，看好青花未来发展-201102

　　古井贡酒(000596)
　　点评事件：公司前三季度实现收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为103.74、24.61、24.61亿元，同比增长13.05%、43.78%、43.94%。单三季度实现收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为34.75、8.56、8.57亿元，同比增长25.15%、69.36%、70.16%。收入符合预期，利润大超预期。
　　青花延续较高增长、核心单品及省外市场占比进一步提升、：分产品看：汾酒（核心产品归口统计）前三季度实现94.08亿元+17.8%，其中估计销量增长在双位数；系列酒4.17亿下滑39.8%，汾牌二三季度仍在调整拖累系列酒表现；配制酒4.74亿+30.7%保持较高增长。汾酒中再拆分来看，前三季度玻汾较上半年提速，青花延续上半年30%以上的增速，老白汾受益于三季度婚宴需求回补、单三恢复增长、前三环比上半年下滑幅度大幅改善，巴拿马前三保持稳健增速、较上半年略有放缓估计与季度间基数有关。核心单品均保持较好增长势头。省内/外前三季度增速分别为3.8%/23.8%，省外市场占比54.9%同比增加4.4个点。
　　三季度末预收账款+合同负债26.87亿元，同比增加8.46亿元，环比Q2末增加5.43亿元。应收款项融资（应收票据）29.18亿同增1.79亿、环比增加14.79亿属于合理范围内，这个变动导致单三季度销售收现29.33亿微增。
　　单三季度毛利率高增与基数较低、提价、结构提升有关：前三季度销售毛利率72.17%+2.98pct；销售净利率23.87%+4.02pct；期间税金及附加占比14.48%、下降2.63pct；销售费用率18.98%+0.80pct；管理费用率6.64%+0.93pct。单三季度销售毛利率73.09%+9.16pct，原因主要有1）去年Q3毛利率63.93%低基数2）整体主系列产品占比提升、低毛利率系列酒占比下降3）玻汾、青花涨价。销售费用率16.72%、增加6.41pct，随着消费恢复市场活动相应展开，青30升级产品复兴版上市、竹叶青独家冠名《我在颐和园等你》等活动，销售费用恢复大力度投放节奏。Q3期间税金及附加占比16.18%、下降2.82pct，税金预计要在四季度以及明年逐季追上缴纳进度。管理费用率7.33%+0.12pct相对平稳。毛利率增长抵消费用率上升，销售净利率24.75%增加4.88pct。
　　盈利预测与评级：
　　公司今年以来玻汾小幅多次提价、青花提价、青30推出全新升级产品复兴版，旨在为将来在千元价格带发力做好战略性布局。公司公告追加3亿市场费用，10月20日复兴版落地，预计四季度将持续加大费用投放力度去做市场推广和消费者培育。
　　公司作为清香龙头品牌、品牌力不断提升，我们看好公司全国化加速，青花放量后占比提升带来的利润弹性，预测全年收入140亿、归母净利润27.84亿，分别同增17.8%、43.6%，预计明后年利润增速在30%，目标价287元，买入评级。
　　风险提示：疫情对白酒需求影响超预期，经济波动剧烈，市场策略不及预期等，食品安全问题等。