东北证券-孚能科技-688567-出货量环比向上明显-201102

　　孚能科技(688567)
　　事件： 公司发布三季报，前三季度公司实现营收5.58亿元，同比-64.94%，实现归母净利润-2.93亿元，由盈转亏，实现扣非后归母净利润-3.77亿元，去年同期为-0.18亿元。其中Q3实现营收2.73亿元，同比-52.88%，环比+67.5%；实现归母净利润-1.18亿元，由盈转亏，环比增亏53.9%。
　　Q3出货量环比明显改善。根据合格证数据，公司Q3实现动力电池装机277MWh，同比+131%，环比+567%，市占率1.7%。上半年公司国内动力电池装机仅105MWh。逐月来看，Q3分别为44/109/125MWh，随镇江产能爬坡起量，环比持续改善。Q3合计配套广汽AionV超3000套，占其比重超60%；配套北汽超1000套，并有开沃、江铃等其他配套，随公司不断签订新订单，后续配套将持续丰富。
　　产能有序扩张，研发持续开拓。2019年，公司仅有赣州基地5GWh产能。上半年公司镇江一期8GWh项目开启试运营，产能逐步爬坡；二期8GWh的设备安装进入尾声。公司积极扩张产能，截至报告期末，固定资产21.0亿（Q2末17.9亿）+在建工程34.3亿（Q2末32.5亿）。从研发来看，Q3公司研发费用1.05亿元，研发费率高达39%，预计Q3公司研发人员扩张到近千人规模，较Q2末增加150-200人。
　　仍待起量后的规模效应摊薄成本。由于公司处于产能爬坡及人员扩张周期，成本费用高企。Q3公司毛利率仅为10.9%，但镇江产能良品率已较上季度持续提升10-20%。同时，公司收入体量尚小，叠加股权激励费用摊销，单季管理费率/研发费率分别为25%/39%。公司仍待起量后的规模效应摊薄成本，增厚盈利。
　　盈利预测：公司正在厚积薄发之时，将持续保持确定性高增长，国内客户布局优秀，奔驰等海外大单放量在即，上半年低点之后将扶摇直上。考虑到公司扩张加速费用较高，我们下修全年盈利预期，预计2020-2022年公司归母净利润分别为-3.5/1.4/9.1亿元，对应2021-2022年PE分别为235/37倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：新能源汽车产销不及预期