太平洋-龙蟒佰利-002601-Q3以量补价业绩修复，Q4有望量价齐升业绩快速增长-201031

　　龙蟒佰利(002601)
　　事件：（1）公司发布2020年三季报，报告期内，实现营业收入99.41亿元，同比+19.52%；归母净利润19.5亿元，同比-5.62%。其中三季度单季度实现营业收入35.88亿元，同比+22.32%，环比+35.40%；归母净利润6.57亿元，同比-17.52%，环比+67.60%。（2）公司发布利润分配预案，拟向全体股东每10股派发人民币现金股利1.10元（含税）。
　　1.三季度公司以量补价，四季度有望量价齐升
　　2020年Q1-Q3，公司单季度分别实现归母净利润9.01亿元、3.92亿元、6.57亿元，总计19.5亿元，同比-5.62%。一季度钛白粉市场正值春节前后的备货、补货时期，市场表现强势，公司业绩增长超预期；二季度国外疫情爆发，钛白粉出口量下滑，内需疲弱，价格快速下跌，公司业绩跌至谷底。
　　进入三季度，伴随国内外需求的逐步恢复，以及钛白粉上游钛矿成本的支撑，行业涨价潮开启，公司分别于7月12日和9月8日两次发布涨价公告，对于稳定及带动市场情绪起到了龙企的引领作用，行业景气度随之提升。但市场成交价格触底反弹仍需时日，三季度国内金红石型钛白粉市场均价12610元/吨，较二季度均价13681元/吨环比下滑7.8%。需求方面，国内房地产开发数据持续好转，如新开工面积累计同比降幅持续收窄，叠加基建发力以及金九银十的消费旺季，内需大幅改善；三季度钛白粉出口32.67万吨，环比二季度23.19万吨增长40.88%。公司氯化法二期产能继续释放，三季度钛白粉销量超22万吨，以量补价，营收环比增长35.4%，而由于价格下跌，毛利率环比下滑3.49pct至34.44%。
　　自9月份开始，金红石型钛白粉市场成交价格也开始随着行业景气回升而开启反弹趋势。十月份市场均价已反弹至13532元/吨，环比九月份均价12680元/吨上涨6.72%，10月30日市场价格已经达到14000元/吨。我们认为市场价格尽管有些滞后与景气回升，但也已进入上升通道，叠加产销量的增加，量价齐升带动公司盈利快速修复。
　　2、疫情使国际巨头本就艰难的财务状况雪上加霜
　　近年来海外巨头由于受龙蟒佰利等国内企业冲击、资产负债率高、折旧摊销大多方因素影响，财务状况很不乐观，2019年科慕、泛能拓、特诺的净利润分别为-0.52亿美元、-1.7亿美元、-0.97亿美元，均陷入亏损境地。2020年上半年，受全球疫情影响，钛白粉量价齐跌，科慕、泛能拓、特诺、康诺斯营收同比分别为-13.9%、-13.3%、-16.0%、-47.8%，归母净利润同比分别-34.4%、-166.7%、129.0%、-23.7%，资产负债率进一步攀升至90.63%、71.5%、86.72%、57.91%，或将加快海外钛白粉产能收缩的步伐。
　　3、公司逆势扩张，加速赶超，正成长为全球龙头
　　公司目前拥有河南焦作，四川德阳、攀枝花，湖北襄阳及云南楚雄等四省五地六大生产基地，形成了从钒钛磁铁矿采选到还原钛、高钛渣、合成金红石等原料精深加工，再到硫酸法钛白、氯化法钛白、海绵钛等产品的全产业链格局。公司钛白粉年产能达101万吨，海绵钛年产能1万吨，目前钛白粉规模亚洲第一，世界第三。相比较于海外巨头的战略收缩，公司逆势扩张，将逐步在云南新立和四川攀枝花分别新建20万吨/年氯化法钛白粉产能，建成后将成为全球龙头。
　　4.盈利预测及评级
　　我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为27.8/35.7/43.1亿元，对应EPS1.37/1.75/2.12元，PE18/14/12倍。考虑公司钛白粉规模全球第三，且有望成长为全球龙头，产业链一体化优势明显，新增产能陆续释放，盈利提升，低估值高分红，维持“买入”评级。
　　风险提示：全球经济下滑，钛白粉需求及价格下滑，新产能投放不及预期，减持。