东方财富证券-贝达药业-300558-2020年三季报点评：现金流稳步提升，创新品种将迎来密集收获期-201030

　　贝达药业(300558)
　　【投资要点】
　　埃克替尼销售继续保持稳步增长。2020 年 1-9 月公司营业收入 15.1亿元，同比增长 21.25%； 归母净利润 5.1 亿元， 同比大幅增长 158.80%，扣非归母净利润 2.7 亿元， 同比增长 48.88%。非经常性损益对净利润的影响金额为 2.44 亿元，主要是报告期内公司出售浙江贝达医药科技有限公司股权的投资收益。公司 Q3 单季度实现营收 5.6 亿元，同比+15.5%，环比+82.4%；单季度归母净利润同比+232.7%至 3.7 亿元，环比+2676.9%,单季度扣非净利润为 1.3 亿元，同比+21.2%。埃克替尼疗效确切、肝毒性低、安全性高，循证医学临床证据丰富，且中国人群数据全，因而在 CSCO 指南、卫健委诊疗规范及脑转移人群、21-L858R NSCLC 患者中获优先推荐，也是目前唯一继续开展后续免费用药项目的一代 EGFR-TKI 原研药，具有明显的差异化优势。
　　毛利率高企，费控效果显著。报告期内，公司毛利率为 93%，同比变化不大；净利率为 33.8%，同比+18.2pct；费用方面，2020 年 Q3 单季度公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为38.2%/10.4%/2.7%/17.2%，YOY+2.4pct/-2.4pct/+1.4pct/-0.2pct，环比变动分别为+1.9pct/-7.5pct/-0.4pct/-9.7pct。2020 年前三季度公司销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率/ 研发费用率分别为38.6%/13.1%/2.2%/17.7%，YOY+0.8pct/-2.7pct/+0.4pct/-2pct；综合来看，公司期间费用率为 71.5%（去年同期 75%），费用控制向好。
　　造血能力提升显著。报告期内，公司经营性现金流净额 4.9 亿元，同比+26.1%；2020Q3 经营性现金流净额 1.4 亿元，同比+9.9%。销售商品、劳务收到的现金 14.3 亿元（YOY+15.8%） ，收现率为 95.1%。公司2018/2019/2020 前三季度经营现金流量分别为 2.3 亿元/3.9 亿元/4.9 亿元，造血功能提升显著。货币资金方面，期末公司货币资金余额为 8.4 亿元，同比+61.1%；应收账款方面，期末公司应收账款余额为 1.3 亿元，同比+27.7%，应收账款占流动资产的比重为 10%；充足的资金与较好的回款使得公司成长稳健特征明显。资本结构方面，报告期末公司资产负债率为 34%，资本结构较为稳健。
　　【投资建议】
　　公司营业收入符合我们的预期，归母净利润好于我们的预期，主要是报告期内有 2.44 亿元非经常性损益对净利润的影响。凭借差异化优势，核心品种埃克替尼保持稳定增长。埃克替尼术后辅助治疗新适应症于 9 月22 日申报上市，并于 10 月 12 日纳入优先审评审批。公司其他品种也将迎来密集收获期：ALK 抑制剂恩莎替尼现场检查结束，有望近期获批；MIL60（今年 6 月报产）有望明年获批；三代 EGFR D-0316 二线适应症有望于明年申报生产，一线适应症目前也已完成入组； CM082 单药肾癌注册性 II/III期临床已完成患者入组，联合 JS001 用于治疗黏膜黑色素瘤的注册性临床也在积极推进中。我们看好公司全年及未来几年的增长。我们维持2020/2021/2022 年营业收入分别为 18.62/22.84/26.33 亿元， 上调归母净利润分别至 5.64/3.96/4.44 亿元，EPS 分别为 1.40/0.99/1.10 元,对应PE 分别为 77/110/98 倍。维持“增持”评级。
　　【风险提示】
　　市场竞争加剧风险；
　　新药研发不确定性风险；
　　核心人才流失风险；
　　行业政策不确定性风险；