国盛证券-中兴通讯-000063-收入持续增长，研发投入拖累净利润表现-201029

　　中兴通讯(000063)
　　收入持续增长，研发投入持续加大。公司2020年前三季度实现收入741亿元，同比增长15%，归母净利润27亿元，同比下滑34%。Q3收入269亿元，归母净利润8.5亿元。市场认为公司净利润低于预期，但我们看到单三季度扣非归母净利润达5.4亿元，同比增长455%，且收入仍保持持续性增长，现金流净额38.7亿，同时研发费用支出持续提升，前三季度达到108亿元，占收入接近15%，为后续5G建设以及核心技术开发做储备。
　　毛利率承压，存货提升明显。公司Q3毛利率29.9%，环比二季度略微提升1.4个百分点，仍处于相对低位，主要是在建站初期，或因5G设备BOM成本较高且基站软件升级比例低所致。公司二、三季度存货提升明显，分别达到372、394亿元，主要系发出商品有显著增加。公司深度参与5G建设，随着交付后的后期维保升级订单增多，毛利率未来有望回升。
　　国内5G稳步推进，市场预期已处低位。截至9月底，我国已经累计建设5G基站69万个，累计终端连接数已超过了1.6亿户，基本实现了地市级的5G覆盖。近期市场对5G建设超前有所反思，核心还是5G场景不足，Q3回调以来市场预期已处低位。未来伴随着iPhone12、华为mate40等高端手机发布，以及更多的中低端5G手机上市，5G网络建设需求有望进一步抬升。形成网络与终端、应用相匹配的“以建促用、以用促建”发展新模式。
　　定增收购中兴微电子，增强上游定价能力。公司同时拟发行股份收购公司控股子公司中兴微电子18.8%股权，交易对价为25.4~26.4亿；拟配套募资预计不超过26亿元。收购完成后中兴微电子将成为公司全资子公司。中兴微电子今年上半年营收入60亿，净利润3.1亿（19年营收50亿，净利润2.0亿）。本次将中兴微电子的少数股权收购后，有望进一步增强公司在上游的竞争力和全产业链的定价权。
　　盈利预测&估值：我们预测2020-2022年归母净利润为45/59/70亿元，对应PE分别为35/27/23倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：5G建设进度不及预期；中美贸易摩擦加剧。