华安证券-卓胜微-300782-大国雄芯.半导体深度报告(十三)：射频前端芯片龙头，千亿起航-201028

　　卓胜微(300782)
　　本报告要点：
　　1.阐述射频前端各领域市场空间及竞争格局，讨论卓胜微核心竞争力。
　　2.从中长期维度看卓胜微业务布局、成长空间和业绩驱动力。
　　3.数据模型测算卓胜微未来三年营收业绩情况。
　　公司经营情况：
　　1)深耕射频前端领域，领军国内企业。卓胜微主营产品为射频开关、低噪声放大器（LNA），产品已进入三星、小米、华为、VIVO、OPPO等知名手机品牌商供应链。
　　2)公司2019年营收15.12亿元，归母净利润4.97亿元，2020年前三季度营收19.72亿，归母净利润7.18亿,业绩持续高增长。5G换机潮来临、国产替代推进，公司作为射频前端龙头，业绩有望进一步提升。
　　中长期业绩驱动力：
　　1)5G频段增加，带来巨大增量市场，射频前端产业前景广阔。4G手机支持的频段已经接近40个，根据预测，5G手机支持的频段将新增至少50个，全球2G/3G/4G/5G网络合计支持的频段将超过91个。频段增加同步增加智能手机射频元器件数量，Yole预计2025年全球射频前端市场规模将增长至258亿美元，其中射频开关21亿美元，LNA8亿美元，频滤波器及双工器51亿美元，射频模组177亿美元，2018年至2025年CAGR达8%。
　　2)国外巨头垄断，国产替代拉开序幕。Skyworks、Qorvo、高通、博通、村田基本垄断射频前端市场，市场份额合计约87%，国内自给率较低。射频开关细分市场，Skyworks、Qorvo、博通、村田市占率合计约85%，卓胜微占比10%，已经突破巨头垄断，天线调谐开关已成为公司拳头产品；LNA细分市场，卓胜微占比较小，约1.30%，公司LNA产品已进入三星+HOVM等各大手机厂商，营收正稳步增长；SAW已经实现小批量出货，各类FEM亦进展快速，有望突破巨头垄断。
　　3)布局射频前端产品线，勾画模组化蓝图。公司已小批量量产SAW滤波器，完成GPS、WiFi和多个4G频段接收通路SAW的产品开发和验证。公司功率放大器的研发主要针对LTETxM、LTEMMMB、LTEBand42PA及WiFiACFEM的产品，WiFiPA已处于验证中。卓胜微全面布局射频前端各类元器件，旨在实现射频前端模组化战略，缩短与与国际巨头的产品、技术差距，拥有参与射频前端领域国际竞争的战力。
　　投资建议
　　我们预计2020-2022年，公司营业收入分别为27.80/35.86/48.84亿元，归母净利润分别为8.65/11.06/14.05亿元，EPS分别为4.81/6.15/7.81元，PE分别为87.47/68.38/53.85倍，首次覆盖给予公司“增持”评级。
　　风险提示
　　1)受疫情影响终端设备销量下滑超出预期；
　　2)公司SAW、各类射频前端模组研发进度不及预期；
　　3)开关、LNA等射频前端器件竞争过激，产品降价幅度超预期。