浙商证券-太平鸟-603877-太平鸟点评报告：三季报超预期显示改革成效，继续坚定看好-201021

　　太平鸟(603877)
　　报告导读
　　三季报业绩明显超越市场预期，数据化改革成效初显，上调盈利预测！
　　投资要点
　　公司三季报收入加速增长，数据化转型收效明显
　　公司公布20Q3季报，品牌服饰业务增速相较Q2继续加速。Q3公司品牌服饰业务同增22%（Q2增速19%），收入增速持续加快。
　　拆分各品牌来看，太平鸟女装继续扮演着数据化改革先锋的角色，太平鸟女装Q3增长40.5%（Q2增长36%）。在女装带动下，太平鸟男装Q3同样录得增长5%（Q2增长0.7%），表现趋势均持续向好。另外，乐町在Q3也录得32%的增速（Q2增长37%）。
　　拆分各渠道，公司线下渠道Q3增速达到17.5%，其中线下直营表现尤其亮眼，单季度收入增速达到26.7%（Q2为3.2%），直营的高速增长说明了公司线下强劲的流水增长趋势。加盟渠道方面由于Q2有部分Q1延迟发货的影响，因此Q3增速下滑至9%，但考虑到去年暖冬和今年疫情留下的冬装库存，这样的增速依旧健康。线上渠道收入增速同样持续加快，在Q3达到39.3%。
　　我们认为相较Q2继续加速的收入增速，充分说明公司由组织架构调整驱动的数据化改革成效正在逐步显现。
　　管理效率提升、规模效率体现，净利润大幅超预期
　　公司Q3归母净利润同增153%，扣非归母净利同增161%，大幅超越市场预期。公司的净利润大幅超越市场预期，主要由于收入规模迅速扩大之后费用的相对稳定，带来费用率的显著降低。Q3公司销售费用/管理费用同增7.1%/1.8%,但在公司收入的高速增长下，销售费用率和管理费用率同比下降4.6pct/1.2pct，均明显下降，表现出公司更有效率的管理手段。与此同时，递延所得税资产的增加也帮助，公司所得税率从19Q3的30.1%下降至20Q3的26.4%。
　　同时公司整体库存和应收账款周转均表现良好，存货周转天数/应收周转天数分别为-29天/+4天，整体周转情况健康。
　　组织架构调整+数据驱动趋势有望带来长期利好
　　太平鸟在19年开始调整组织架构，打破线上线下部门壁垒实现数据共享，线上数据实时反馈和迅速洞察的优势迅速显现。公司能够依靠线上上新的反馈在短时间内发现爆款并进行追单或者进行新的设计补充，全面提升产品设计的及时性与准确性。这样的趋势在20Q2/Q3的业绩增长中均表现明显，同时我们也对未来几个季度公司持续保持这样的高速增长势头充满信心。
　　同时公司最近公布的以员工持股平台为主的减持计划主要基于释放流动性且提升员工积极性考虑，实控人本身并无减持。
　　盈利预测及估值
　　我们坚定看好公司组织架构调整以及数据化改革带来的长期红利释放，认为这将会是中国服装公司发展的长期大方向。与此同时，在此次三季报利润大超预期后，我们全面上调盈利预测，预计公司20~22年归母净利润7.5/9.5/11.7亿，对应增速37%/26%/23%，对应当前估值24/19/15X。在公司基本面持续向上的背景下，我们认为目前估值依旧具备投资价值，坚定看好，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情反复导致终端消费不及预期；数据化改革进程低于预期