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华泰证券-可转债新券投资价值分析-洽洽转债:传统炒货龙头再发新芽-201020

上传日期:2020-10-21 13:41:00  研报作者:张继强,殷超,张劭文  分享者:bohaosong   收藏研报

【研究报告内容】


  洽洽食品(002557)
  核心观点
  洽洽食品(002557.SZ)是一家以传统炒货、坚果为主营的现代休闲食品企业。转债方面,发行规模较大(13.4亿),债项评级为AA级,债底保护较高,平价一般,综合看申购安全垫一般。定价方面,洽洽正股当前价格59.43元,对应平价97.70元,参考景20、林洋等相似个券并结合正股基本面判断,我们预计洽洽转债上市首日平价溢价率在21%附近,对应价格
  在118元附近。综上,我们建议一级市场积极参与。
  国内坚果炒货行业龙头,葵花子+坚果双向发力,线上渠道蓄势待发洽洽食品是一家以传统炒货、坚果为主营的现代休闲食品企业。20年半年报显示,炒葵花子占营收比为73.47%,是传统支柱业务。当然公司新产品也在快速拓展,坚果类产品从16年的3.07%升至17.06%,营收和归母净利润均也保持同向成长。行业方面,坚果炒货行业壁垒低,难以形成进入障碍,因此表面上赛道拥挤。然而作为休闲食品,其口味及质量决定了品牌价值,洽洽拥有超级寡头的潜质。公司方面,洽洽以线下起家并不断拓宽渠道。同时积极与京东新通路、阿里零售通进行合作以切入电商市场。此外,洽洽也联合薇娅等头部主播布局直播带货,进一步提升渗透率。
  正股估值偏高,关注度高,炒货渠道精耕和坚果市场拓展是重要题材
  洽洽食品当前股价59.43元,对应PETTM为44.4x,对应PBLF为8.4x,处于历史估值高位,相比于其他同类公司三只松鼠(146.2x,11.8x)、盐津铺子(95.4x,20.9x)估值略低,综合看安全边际不差。交易层面,该股近100周年化波动率为42.42%,弹性尚可;关注度层面,截至20H1机构投资者持股25.74%,市场认可度较高。外资流入、经济持续复苏叠加公司新产品不断问世将是该股最重要的催化剂。
  股权结构集中度高,关注原材料价格波动风险、存货占用营运资金
  公司股权结构集中度高,控股股东合肥华泰集团股份有限公司持有公司41.64%的股份,其中累计质押股份占公司总股本的4.34%,质押风险值得关注。信用方面,主要关注:1、主要原材料葵花籽和各类坚果等农副产品价格波动较大;2、存货占流动资产比重大,大额存货占用营运资金;3、产品销售旺季集中在春节、中秋、国庆等节假日前后,具有季节性风险。
  条款分析:评级适中、债底保护性较强、平价一般,申购安全垫一般
  洽洽转债的票面利率分别为0.3%,0.6%,1.0%,1.5%,1.8%,2.0%,到期赎回价为115元(含最后一期年度利息),期限为6年,面值对应的YTM为3.17%;债项/主体评级为AA/AA(联合信用),以上清所6年期AA中短期票据到期收益率4.92%(2020/10/20)作为贴现率估算,债底价值为90.55元,债底保护性较高。下修条款为[15/30,85%],有条件赎回条款[15/30,130%],有条件回售条款[30,70%,面值+当期应计利息]。当前股价59.43元,对应平价97.70元。综合看,该券申购安全垫一般。
  上市定位与申购价值分析
  洽洽正股当前股价为59.43元,对应平价97.70元,可参考相近规模、相同评级的景20(平价100.20元,平价溢价率22.99%)、林洋(96.39,20.54%)。我们的判断是:1、该券评级适中,规模较大,行业属性稳健,机构入库无忧,预计流动性较好;2、正股是大消费题材,又是行业龙头,稳定性与成长性均不弱。而且其估值相对同业偏低,存在一定修复空间;3、该券及其正股关注度均较高,显然将是未来市场中的核心品种之一。参考绝味等券表现,其上市定位可能不低。综上,我们预计其上市首日平价溢价率在21%附近,对应价格118元左右,建议一级市场积极参与。
  风险提示:原材料波动风险;疫情二次爆发风险。
 报告详细内容请查阅原报告附件
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