华安证券-紫金矿业-601899-三季度业绩超预期增长，海外矿山项目进展顺利-201020

　　紫金矿业(601899)
　　主要观点：
　　业绩整体超预期：前三季度净利润增速约 28.34%， Q3 净利润同比增 86.65%公司前三季度实现营收 1304.3 亿元，同比增长 28.34%，实现归母净利润 45.72 亿元，同比增长 28.34%，超市场预期，业绩表现亮眼。单三季度实现营收 472.91 亿元，同比+37.36%，环比基本保持不变；归母净利润 21.5 亿元，同比+86.65%，环比+55.71%，实现公司创立以来同期的最高水平。主要受益于金、铜销量同比增加，并且部分矿产品成本下降等因素，公司三季度经营活动净现金流为 99.05 亿元，同比+63.52%。
　　矿产铜产量增速超预期
　　公司前三季度实现矿产金 29.46 吨、矿产铜 34.5 万吨、矿产锌 24.40 万吨、矿产银 217.74 吨。其中，主要受益于多宝山铜矿、刚果金穆索诺伊铜矿以及塞尔维亚紫金波尔铜矿产量增速迅猛，前三季度矿产铜产量同比大增 30.69%；矿产银同比增 33.07%。另外，公司前三季度综合毛利率为 11.48%，其中矿山企业的综合毛利率为 47.27%，同比上升 3.7 个百分点。金、铜两个品种的利润贡献率分别为 34.12%/37.09%，环比上涨6.49pct/2.50pct。
　　海外矿山项目进展顺利，铜矿资源禀赋优势突出
　　①刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿项目：地下开发持续快速推进，9 月共掘进 2069 米，创下项目的月度记录新高，超过既定目标约 7.0 公里（约44%）。卡莫阿-卡库拉铜金属年产量可达 80 万吨以上，紫金矿业通过直接或间接的方式共持有该项目共计 45.1%的股权，待完全建成达产后，预计进一步增加公司铜产量。②波格拉金矿：近期，金矿纠纷案迎来重大转机，BNL 将继续运营波格拉金矿。紫金矿业与巴里克黄金公司对金矿的经营权由此得到保障，对公司的后续金产量提供支撑，缓解市场对海外矿山开采项目进展的担忧。
　　投资建议
　　金价重心上移，铜价整体维持高位。从价格方面看，在美国无限量化宽松政策的背景下，市场通货通胀预期叠加实际利率下行，金价或将继续维持高位；此外，随着全球复工复产的进行，海外需求恢复，预计未来铜价也将位于高位。公司矿产资源储量丰富，并且国际化进程不断加快，我们预计 2020-2022 年公司的归母净利润分别为 62.03、 75.71 和 93.76 亿元，对应当前股价 PE 分别为 26.59、 21.79 和 17.59 倍， 维持“买入” 评级。
　　风险提示
　　海外疫情反复；海外矿山投产进度不及预期；金属价格下跌风险。