西南证券-京东集团~SW-9618.HK-供应链渐入佳境，下沉速度“京喜”-200925

1. 公司概况：京东是中西南证券国互联网零售商龙头，集团定位于“以供应链为基础的技术与服务企业”。

2. 2019年，公司京东集团~SWGMV突破2万亿规模，位居行业第二。

3. 2020Q2公9618.HK司年度活跃用户数达4.17亿人，超过80%新用户来自三到六线下沉市场。

4. 在线自营是公司业绩增长主力，20供应链渐入佳境19年占总营收比率达88.5%。

5. 投资逻辑：1）京喜深度下沉获取用户增长：腾讯为京喜下沉速度“京喜”提供社交平台一级流量入口，助其获取下沉用户增长。

6. 2020年6月，京喜小程序MAU达2.5亿西南证券，位居移动购物行业榜首，且仍处于下沉通道中。

7. 2）京东与腾讯、沃尔玛就社交/网络游戏/广告/支付/O2O零售等方面深度合作，拥有腾讯社交流量的加持，借力沃尔玛完善京东线京东集团~SW下业务。

8. 3）规模效应逐步显现，运营效率、利润率提升：公司经营费率、履约费用率均呈下降趋势，2020H1经营费用率较2018H1下降1.6PP至12.7%，2020H1履约费用率较2018H1下降9618.HK0.48pp至6.44%。

9. 规模效应+供应链渐入佳境技术加持下，京东利润率有望继续提升。

10. 业务体系：1）零售业务：日用百货品营收下沉速度“京喜”贡献不断提升。

11. 2014年-2020H1，京东日用百货商品在总营收中贡献的份额从15.4%上升至33.5%，非“标品”的日用百货，购买行为更高频+溢价空间更大，更易实现利润西南证券规模的集聚效应。

12. 2）物京东集团~SW流业务：开放物流降本增效，供应链赋能长期增长。

13. 京东物流是9618.HK全球唯一拥有中小件、大件、冷链、B2B、跨境和众包六大物流网络的企业。

14. 目前物流业务实行开放战略，长期来看，供应链技术供应链渐入佳境优势预计催化京东长期增长。

15. 3）京东数科赋能行业数字化改革：2019年，京东数科实现营收182亿元（+34%），京东数科目前在AI科下沉速度“京喜”技、智能城市、数字营销、金融科技等领域布局，通过“TIE”服务模式，实现产业数字化，为各产业创造新的增长场景，进而迎来技术服务收入增长。

16. 4）京东健康：以供应链为核心，以医疗服务为抓西南证券手，通过技术手段来推动整个用户的全生命周期、全状态、全场景的健康管理平台，2020年9月21日，京东集团发布公告证实京东健康将赴港上市。

17. 盈利预测京东集团~SW与评级：预计公司2020-2022年归母净利润分别为182/237/323亿元，同比增速分别为50%/30%/36%，估值分别为44/33/25倍。

18. 考虑到公司规模效应助推利润率上升，电商业务持续拓展商品品类，供应链“三流一体化”提升客户体验，首次9618.HK覆盖给予“买入”评级，目标价387.75港元。

19. 风险提示：电商行业竞争对手增加投入风险；供应链扩展不及预期风险；京喜下沉速度不及预供应链渐入佳境期风险；宏观经济下行风险。