东方证券-中国中免-601888-中免大促首日战报，打开想象空间-200929

　　中国中免(601888)
　　事件：中免海南开启第二届离岛免税年终盛典（类似于去年四季度大促），四店同庆，持续时间为9月26日-12月31日。26日首日，海口日月广场全场8000以下8折，当日实现2900万销售额。
　　核心观点
　　日月广场店免税销售额有望大幅增长。如果以每天2900万销售额简单线性外推，日月广场店单月收入将达8.7亿元，相比8月日月广场店销售额约5亿元增长迅猛（1.74倍）。但是由于促销活动不同（首日全场8000以下8折，国庆期间促销活动改为满3000返600电子券、正价香化3件9折5件85折等），因此具体单月销售额与后续促销活动相关。整体来看，随着蒂芙尼/PRADA等精品店陆续入驻日月广场店，免税销售额有望提升。
　　备货情况已为旺季打好基础。根据三亚店历年数据，Q4销售额一般是Q3的1.4-1.8倍，参考9月25日与机场方面的沟通情况，四季度的海南备货预计是按三季度1.5倍采购（只是初始备货，不算补货，三亚店的香化已能实现2周至少补一次），为旺季打下良好基础。
　　预计海南全年可能达到353亿元销售额，我们认为4Q的利润比去年同期乐观。上半年海南免税销售额85亿元，我们估测3Q为95亿，4Q如果按3Q的1.4倍测算为133亿，则全年海南实现线下免税销售额313亿元，加上约40亿元的回头购，我们估测全年海南免税销售额达353亿元。同时，关于“销售旺，利润差”的局面（曾在4Q19因超级大促产生过），我们认为今年3Q公司在海南市场已表现出倾向于“保利润，减少促销”的举措，而按目前的客流、携程等平台的未来热度预测、竞争对手的开店节奏和面积（预计11月中下，5000平）不构成威胁，预计4Q的利润比去年乐观。
　　财务预测与投资建议
　　由于海南市场促销力度超预期，我们调整公司20-22年每股收益分别为2.83/3.91/6.09元（调整前EPS为2.73/3.78/5.94元），用DCF法给予公司目标价225.70元，维持增持评级。
　　风险提示
　　促销力度不及预期，地缘政治及国际关系问题