兴业证券-索通发展-603612-涨价催化景气回升，西南产能投放带动新增长-200914

　　索通发展(603612)
　　需求驱动叠加原材料涨价催化，预焙阳极价格继续上涨：（1）需求端：包括文山铝业等电解铝项目于下半年开始需求上量，对阳极需求增加。（2）原材料供应来看，目前石油焦原材料价格高位运行，且存继续上涨趋势。需求转暖叠加成本端催化，根据百川资讯，山东某铝厂连续第三个月上调预焙阳极普货采购基准价，2020年9月采购价环比继续上涨80元/吨。
　　政策驱动产能出清加速，预焙阳极行业开启加速洗牌：近期郑州市印发《郑州市2020年鼓励碳素产能退出资金补贴方案》，对煅烧、成型、焙烧三种工艺，分别按照每万吨产能补贴25万元/15万元/40万元标准给予一次性补贴，单个企业最高补贴不超过500万元。除郑州外，多地亦出台淘汰落后产能工作方案，（1）山西：计划11月20日前，将利用环保标准推动落后产能退出；（2）天津，计划11月15日前，完成落后产能退出情况总结验收；（3）山东，计划于12月底前，完成落后产能退出情况总结整理。我们认为中小预焙阳极产能将开启加速出清；索通发展作为预焙阳极龙头通过上下游参股模式进行项目建设，未来行业龙头市占率将加速提升。
　　云南索通云铝一期项目快速推进，构筑未来新兴成长点。索通云铝炭材料有限公司年产90万吨阳极碳素项目选址于曲靖市沾益工业园区，其中一期项目预焙阳极产能约60万吨/年。据悉7月份实现煅烧、生阳极、焙烧三个工程的全面开工，预计10月份将实现煅烧炉和焙烧炉注炉、12月底实现三个工艺流程的土建工程主体全部完工，预计2021年3月份实现第一个工序的点火。我们认为，受益于云铝海鑫铝业二系列35万吨产能、云南神火二期45万吨产能、云南其亚一期35万吨产能等分别于2020年三、四季度投产，云铝索通项目将成为公司西南地区的重要增长点。
　　重庆锦旗：前段生坯制备环节Q2实现投产。2020上半年公司稳步推进重庆锦旗16万吨预焙阳极扩建及技改项目，新增完成煅烧、成型车间，完善生产链条，该项目已于2020年8月3日建设完成并进行试生产。
　　转债项目赎回带来财务费用进一步减少。公司9月1日披露“索发转债”赎回公告，赎回登记日为2020年9月15日，赎回登记日次一交易日起，“索发转债”将停止交易和转股；截止9月13日公司转债余额为1.22亿元，预计9月15日前转债持有人将悉数转股；这将带来公司计提财务费用的进一步减少（假定利率按5%计算，9.45亿元可转债总规模单季度计提财务费用约1181万元）。
　　盈利预测：我们认为，受益于下游复产的持续推进，加之经济对冲政策的持续发力，预焙阳极盈利空间有望进一步恢复并维持较好水平；根据百川9月份山东省阳极采购基准价环比上涨80元/吨，行业景气度持续提升。维持公司2020-2022年归母净利润至1.8亿元、3.9亿元、4.8亿元，对应的EPS分别为0.54元、1.16元、1.41元，以9月11日收盘价14.59元/股对应的PE为26.9X、12.6X、10.4X。维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：预焙阳极价格断崖式下跌；电解铝价格快速下行