安信国际-澳优-1717.HK-不惧短期困扰，看好长期发展-200908

1. 报告摘要澳优（1717.HK）发布2020年中报，上半安信国际年收入38.6亿人民币，同比增长22.6%，净利润4.08亿，同比增长56.9%。

2. 分业务板块来看，自家品牌羊奶粉增长28.1%，牛奶粉增澳优长24.5%，私人品牌下滑22.6%，营养品业务增长24.8%。

3. 毛利率为52.4%，较1717.HK去年同期提升0.3pct。

4. 羊奶粉二季度发货速度放缓，不惧短期困扰消化渠道库存。

5. 看好长期发展公司一季度收入增长较快，同比增长27.3%，其中自有品牌羊奶粉增长37.3%，牛奶粉增长36.2%。

6. 主要是由于疫情安信国际期间渠道和消费者恐慌性囤货，提前透支了正常的消费需求。

7. 这使得澳优二季度渠道库存较高，市场窜货现象严重，公司在五月发现问题之后，迅速调整发货节奏，消化渠道库存，严惩窜货行为，因此二季度增速有所回落。

8. 二季度收入增长18.6%，其中自有品牌羊奶粉增长12.9%，1717.HK牛奶粉增长16.6%。

9. 目前经终端渠道和经销商库存大约是2个月，已不惧短期困扰恢复正常水平。

10. 公司从看好长期发展7开始上市带内码的产品，以追踪窜货，但是市场中的窜货现象仍需要时间消化，三季度尚未完全恢复正常销售。

11. 安信国际我们认为羊奶粉市场仍有较大发展空间，尽管遭受了短期库存困扰，佳贝艾特作为绝对龙头，未来仍将保持高速增长。

12. 牛奶粉业务中，海普诺凯事业澳优部继续高歌猛进。

13. 海普事业部包括荷致1717.HK、悠蓝有机、萃护三款产品，上半年收入增速66%。

14. 截止6月底全国覆盖门店1不惧短期困扰万多家，较去年增长12%，未来三年希望扩张到4万家，同时扩张品类和产品线。

15. 海普诺凯的产品很好的契合了消费升级看好长期发展的趋势，在品牌打造方面签约郎朗、林志颖担任形象代言人，品牌定位百年贵族，通过在电视节目投放广告、组织全国童话剧演出增加品牌影响力，取得了显著的成效。

16. 超高端市场增速仍然高于行业平均，我们认为公司在高端牛奶粉业务中积蓄了安信国际较强的品牌力、产品力和团队执行力，海普诺凯系列仍将保持较快增长。

17. 牛奶粉业务中，能立多和美娜多事业部进行组织和产澳优品调整。

18. 两个事业部上半年均出现收入下滑1717.HK，公司从4月开始调整了团队和产品线，之后能立多事业部将聚焦荷兰产地品牌，定位中档及以下，美娜多事业部将经营聚焦澳新产地的品牌。

19. 调整之后，两个不惧短期困扰事业部的产品主题明确，有利于团队的聚焦，下半年增速有望重启。

20. 营养品业务持续看好长期发展推进。

21. 今年上线了全新品牌爱益森，定安信国际位高端益生菌产品，目前推出了成人和儿童系列，婴幼儿系列预计在明年推出。

22. Nutriti澳优onCare品牌在原有养胃粉的产品基础上新增了舒鼻益生菌、女神益生菌。

23. 毛利率提升，1717.HK销售费率下降。

24. 上半年毛利率52.4%，同比提升0.3pct，主要是高毛利的超高不惧短期困扰端产品占比提升，与疫情期间做的捐赠，以及二季度针对动销较差产品的促销活动抵消的结果。

25. 销看好长期发展售费率25.5%，同比下降1.9pct,主要是疫情期间减少了推广费用，管理费率8.3%,同比上升0.5pct，主要是增加了营养品相关的研发支出。

26. 综合来看安信国际，我们认为虽然短期增速放缓，公司的竞争力并没有被削弱，羊奶粉和高端牛奶粉业务势头良好。

27. 我们预澳优测20/21/22年净利润分别为10.7/15.8/19.2亿人民币，对应EPS为0.69/1.02/1.24港元。

28. 维持1717.HK“买入”评级。

29. 我们综合考虑可比公司和DC不惧短期困扰F的估值，上调目标价18.56港元。

30. 风险提示：出生人口数量下滑超出看好长期发展预期；行业或者公司发生严重安全事故；新冠疫情反复影响业务开展。