华创证券-金能科技-603113-2020年中报点评：看好第三次创业前景，重申强推评级-200829

1. 事项：华创证券公司2020年上半年实现营收37.1亿元，同比下降11.1%，毛利6.6亿元，同比增长11.8%，归母净利润4.3亿，同比增长9.3%。

2. 评论：量价双跌拖累营收，金能科技原料产品价差扩大提升盈利能力。

3. 2020H1营收同比下降11.1%，源于公司主要产品均量价双跌所致，其中量的下滑603113主要是因为疫情影响+山东焦化限产政策的落地。

4. 与营收形成鲜明对应的是公司2020H1实现净利润4.3亿元，同比增长9%，这主要是因为在量价双跌的过程中，原料端的跌幅相对更大，使得2020H1公司毛利率同比提升4个百分点至12020年中报点评8%，净利率同比增长3个百分点至12%。

5. 以公司营收占比高达60%的焦炭为例，2020Q1和Q2吨焦毛利模拟值为460元/吨和57看好第三次创业前景1元/吨，依次同比抬升94元/吨和175元/吨；从环比的角度出发，不同业务费率相等假设下公司焦炭板块Q2模拟净利1.9亿元，相对Q1略有增长，有效实现了以价补量。

6. 山东焦炭限产如若再度发酵，预重申强推评级计影响净利1.8亿元。

7. 5月下旬，山东省政府颁布《关于实行焦化项目清单管理和“以煤定产”工作的通知》，从6华创证券月份开始严控焦炭产能。

8. 按照文件要求，山东2020年焦炭产量为3070万吨，1-6月已生产1765万吨，7-12月的额度为1305万吨，月均额度218万吨，按照表内外产能4金能科技710万吨折算负荷率为55%。

9. 按照该政策要求，公司2020603113年生产额度为150万吨，即如果补充限产，公司下半年生产额度仅52万吨，若按照与上半年相同的模拟吨净利389元/吨计算，下半年焦炭板块贡献净利预计会同比下滑1.8亿元至2亿元的水平。

10. PDH成本优势2020年中报点评稳固，布局高性能PP或将获取超额收益。

11. 近年丙烷供需环境宽松，价格在400-600美元/吨区间内震荡，2020年初美国丙烷库存维持高位，较五年同期均值高出28%，预计未来丙烷供应将继续过剩，净出口同比提升12.5%，价格持续低位看好第三次创业前景促使PDH项目相对石脑油/原油裂解、煤（甲醇）制烯烃具备500-2000元/吨的成本优势。

12. 在此环境下，公司投资PDH切入高盈利赛道，其新建90万吨/年丙烷脱氢与8×6万吨/年绿色炭黑循环利用项目预计将于2021年4月建成投产，届时未来两年预计将重申强推评级贡献6/11亿元净利润。

13. 值得注意的是，气头聚丙烯作为适合生产高性能聚丙烯的工艺，已经在2*45万吨高性能聚丙烯项目中得以落实，这料将有助于公司在PDH相对其他技术路线超额收益的基华创证券础上进一步获取超额收益。

14. 投资建议：按照我们的测算，上调公司2020-2022年归母净利润预测依次为7亿元、13亿元和17金能科技亿元，对应EPS依次为1.09、1.93和2.52元/股，上调2020年业绩预测是基于焦炭供需关系持续偏紧推高行业盈利水平。

15. 按照周期股普遍的估值水平10倍市盈率，公司2022年业绩对应170亿元合理市值，扣除15亿元可转债和10亿元定增，上调公司目标价至60311321.45元，维持“强推”评级。

16. 风险提示：2020年中报点评产能投放不及预期。