国泰君安-龙湖集团-0960.HK-2020年半年报点评：守财务之正，出拿地之奇-200827

1. 公司2020年上半年营收511亿，同比增长32.6%，核心归母净利润52.7亿元，同比增长12.1%国泰君安；毛利率30.8%，较2019年同期下降1.8pcts；销售费用率、管理费用率均有所提升。

2. 公司负债端无压力，但考虑到需求受调控影响，下调2020~2022年净利润为222/261/306亿元（原为229/305/371亿元），对应PE为9.0龙湖集团、7.6、6.5倍，维持增持评级。

3. 资金0960.HK依旧是龙湖强有力的护城河，保障从容扩张。

4. 龙湖在资金端有三个明显的优势：1）有息负债成本绝对位于第一梯队，上半年平均借贷成本仅4.5%，较2019年进一步下降；2）长期有息负债占比约90%，负债期限提升0.41年达到6.45年；3）看资金/短期负债、剔除预收负债率、净负债率指标，公司都是行2020年半年报点评业最好的公司之一。

5. 守财务之正所以上半年多数公司面临去杠杆压力，但龙湖有息负债仍增长15%。

6. 我们认为，资金护城河不仅意味着低风险，对龙湖更意味着可以按照出拿地之奇自己的节奏在C1-C4航道从容扩张。

7. 公司保国泰君安持较强的拿地力度，TOD模式出彩。

8. 公司上半年销售1龙湖集团111亿，同比增长5.2%，拿地金额707亿，拿地强度64%，土储进一步增长至7754万方。

9. 拆开看，长三角销售占比进一步提升至37%，但0960.HK拿地端长三角占比大幅下滑至11.8%。

10. 这一变化体现了公司拿地的灵活性，即在土地市场热度起来后，公司减少了招拍挂拿地，加大了TOD勾地，在武汉等中西部城市多有斩获，上2020年半年报点评半年新增楼面价6425元/平。

11. 而下半年土地市场回落守财务之正，公司也在寻觅好的入场机会。

12. 短期看业出拿地之奇绩稳步增长，长期看C1-C4深度融合。

13. 公司有1770亿未结算货值以及3年以上可开国泰君安发的土储，保障利润平稳增长。

14. 长期看，公司在C1-C4赛道上均已具备较强的竞争力，我们认为公司之所以不拆分物业主要是更看重C1-C4的融龙湖集团合，对数字化技术的投入可能促进公司形成平台级产品，而扩张收购低效物业明显不是公司的最优选择。

15. 风险提0960.HK示：公司经营相对稳健，风险来自于需求端超预期下降。