天风证券-桐昆股份-601233-2020中报：业绩符合预期，显著低估应有修复-200830

　　桐昆股份(601233)
　　业绩符合预期，利润主要来自参股浙石化贡献
　　公司 2020 年上半年实现营业收入 213.4 亿，同比-13%；归母净利润 10.11亿，同比-27%，符合预期。公司参股 20%的浙石化一期工程投产盈利能力逐步显现， 上半年贡献了 8.96 亿元投资收益，并构成了报告期内公司利润来源的主要部分。
　　原主业：涤纶、PTA 上半年承压，下半年有望修复
　　上半年公司 PTA 板块（子公司嘉兴石化）净利润 2.67 亿，推算涤纶长丝业务为小幅亏损。主要受到上半年疫情对纺织服装消费影响，尤其是海外订单压力较大。下半年预计随着终端需求恢复，以及秋季旺季到来，涤纶和PTA 盈利有望修复。
　　新项目：南通产业园稳步推进，参股浙石化二期将在 2021 年贡献增量桐昆（江苏南通如东洋口港）聚酯一体化项目建设年产 500 万吨 PTA、 240 万吨聚酯纺丝，主项目的主体建筑正在进行桩基施工。
　　公司参股 20%浙石化，二期 2000 万吨项目已经进入现场实施阶段，建设安装进入高峰时期（根据荣盛石化公告），预计 2021 年贡献增量利润。盈利预测与估值：因 2020 上半年受疫情和油价波动影响，原主业盈利承压，下调 2020 年业绩预测至 27 亿（前值是 34 亿） 。考虑参股的浙石化明年将提供增量贡献，以及原主业盈利修复，上调 2021/2022 年业绩预测至43/54 亿（前值是 35/45 亿） 。当前股价对应 20/21/22 年 PE 分别 11/7/6。维持“买入”评级。
　　风险提示：管网订单落地不达预期，工程订单延迟或取消的风险，浙石化项目盈利低于预期的风险