西部证券-桐昆股份-601233-半年报点评：浙石化贡献投资收益，涤纶长丝有待需求进一步回暖-200830

　　桐昆股份(601233)
　　事件： 公司发布2020年半年报， 2020H1公司实现营收213.43亿元（YoY-13.36%），实现归母净利润10.12亿元（YoY -27.23%）， 2020年Q2实现归母净利润5.83亿元（YoY -32.88%）， 业绩略低于市场预期。
　　受疫情及油价下跌影响， 上半年产品价格大幅下降。 1-6 月国内服装类零售额累计同比增速为-21.8%，上半年织造企业开工率持续低于历史同期水平。H1 公司 POY/FDY/DTY 不含税售价分别为 5045/5693/6839 元/吨，同比-31%/-28%/-24%，长丝产量约为 315 万吨（+19.05%），长丝销量约为302 万吨（+5.87%）， H1 长丝产销率约为 96%， Q2 长丝产量约为 160万吨，销量约为 205 万吨，产销率达 128%，库存得以消化。 H1 行业PTA/POY/FDY/DTY 价差同比-55%/+2%/-8%/+2%， H1 公司毛利率约为 5.75%（同比-5.72 pct）， Q2 毛利率为 4.53%（同比-9.25 pct）。
　　织造开工逐步回升，等待需求进一步回暖。 4 月份受到油价上涨带动，涤纶长丝库存下滑，据 CCF 统计截止 8 月 28 日 POY 行业库存指数约为 17，较 3 月份 30 左右的库存水平明显下降。8 月以来织造企业开工率持续提升，预计伴随下游需求逐步恢复，涤纶产品价格及价差将有一定程度上的修复。
　　浙石化贡献收益， 新项目逐步推进助力业绩再上台阶。 H1 浙石化项目贡献了 8.96 亿元的投资收益； 恒超年产 50 万吨项目聚酯、长丝土建处于收尾阶段，聚酯装置即将投产；嘉通能源年产 500 万吨 PTA、 240 万吨新型功能性纤维项目已全面开工建设，伴随新项目落地公司业绩有望再上台阶。
　　投资建议： 我们预计2020-2022年公司归母净利为24.27/35.10/42.39亿元对应EPS为1.31/1.90/2.29元，对应目前PE为12.5X/8.7X/7.2X， 我们看好公司中长期成长， 维持“ 买入”评级。
　　风险提示： 油价大幅下跌风险、 新产能投放进度低于预期风险等