国盛证券-侨银环保-002973-业绩表现亮眼，环卫优质运营龙头-200829

　　侨银环保(002973)
　　2020H1 业绩表现出色。公司 2020 上半年实现营业收入 14.5 亿元，同比增长 46.0%，实现归母净利润 1.9 亿元，同比增长 205.9%。分业务来看，公司城乡环卫保洁业务收入 14.1 亿元，占总收入比重 97.1%，生活垃圾处置业务收入 0.1 亿元，市政环卫工程及其他业务收入共 0.3 亿元。在手环卫运营项目数量增加，带来营收的大幅增加，加之疫情期间获得增值税、社保优惠减免等优惠政策，带来归母净利的高增长。2020 单二季度实现营业收入 7.9 亿元，环比增长 17.9%，实现归母净利润 1.0 亿元，环比增长 13.8%。盈利能力大幅提升， 经营性现金流向好。 公司 2020 上半年综合毛利率 28.3%（+9.7pct），其中城乡环卫保洁业务毛利率 28.4%（+10.6pct），主要受益疫情税收优惠，公司上半年毛利率大幅提升， 另外随着智慧环卫平台启用，项目运营管理效率提高，也带来毛利率上升。 公司 2020 上半年净利率 14.2%（+6.1pct），期间费用率升至 11.4%（+3.1pct），其中管理费用率 8.2%（+3.6pct）、销售费用率 1.1%（-0.5pct）、财务费用率 2.0%（持平），管理模式的信息化更迭，让部分项目的管理人员集中到总部管理，带来管理费用率上升。模式优化在长期有利于净利润提高。报告期内，公司经营性现金流净额 1.5 亿元，同比增长 680.4%。
　　环卫市场化推进，公司在手订单充裕。环卫服务目前行业市场化率仅 40%，市场化率继续提升推动订单放量， 我们预计至 2024 年合计市场空间在 3385亿元，整体空间广阔。公司 2020H1 新增服务城市 4 个， 新中标环卫服务项目 11 个，进一步扩大服务覆盖区域至 18 个省 70 余个城市。 截至 2020 年 6月 30 日，在手合同总金额达 279.71 亿元，期待下半年订单望加速释放。已有业绩优异，市场化竞争力强。①公司自 2003 年起耕耘环卫服务业务，至今 17 年，先发优势下尽享行业爆发红利。②精细化管理能力优秀，价格优势突出。机械化升级趋势下，发力智慧环卫，进一步促进管理效率提升，优化管理模式。③已有业绩优异，市场化竞争力强。至 2019 年末，公司累计年化金额在民营环卫企业中排名第一， 特别是对盈利性好的大项目拿单能力强。④率先成功上市，开启资本之路（6 家上市/行业共 13309 家公司），强化了品牌力及资本实力。
　　投资建议。侨银环保已有业绩突出，依靠优异的管理、较强的品牌力在市场化竞标中胜人一筹。目前环卫市场化红利持续释放，公司上市后强化资本实力及品牌力，且随着环卫智能化、一体化发展，公司的管理、资金优势望逐步显现，未来订单值得期待。我们预计 2020-2022 年归母净利润 3.0 亿/3.9亿/5.0 亿元，EPS 0.74/0.94/1.22 元/股，对应 PE38.5X/30.3/23.4 X，维持“买入”评级。
　　风险提示：环卫市场化不及预期、环卫服务竞争加剧。