华西证券-大北农-002385-业绩符合预期，转基因有望贡献公司利润弹性-200826

　　大北农(002385)
　　饲料平稳过渡，生猪养殖表现亮眼
　　饲料方面，受生猪存栏大幅下滑影响， 2020H1，公司饲料销量189.92 万吨，同比下滑 4.79%，其中猪料销量 131.27 万吨，同比下滑 18.90%，但毛利率同比提升 0.52pct；禽料销量 21.40 万吨，同比增长 272.32%；反刍料销量 19.51 万吨，同比增长34.45%。生猪养殖方面， 2020H1， 公司控股和参股公司销售生猪64.84 万头，同比下降 33.08%，但受猪价高位震荡影响， 公司控股和参股公司生猪销售收入 26.64 亿元，同比增长 103.24%。作物方面，报告期内，公司种子销售数量 875.91 万公斤，同比增长 14.40%，销售收入 1.91 亿元，同比下滑 5.20%，其中水稻销售收入 1.56 亿元，同比下滑 8.65%，玉米种子销售收入 2592.30万元，同比增长 8.10%。
　　生猪存栏稳步恢复，饲料业务有望逐季向好
　　2019 年，受非洲猪瘟疫情影响，生猪存栏大幅下滑，远超历史历史最高点，在生猪需求相对刚性的背景下，生猪供需矛盾支撑猪价维持高位，自繁自养头均盈利一度超过 3000 元/头。在养猪高盈利刺激下，生猪存栏稳步恢复，根据农业农村部数据，全国能繁母猪存栏已于 2019 年 10 月实现首次环比转正， 2020 年 6 月实现同比转正。随着生猪产能的快速释放，公司饲料销量有望呈现逐季向好的趋势。饲料是公司主要的收入来源， 2020H1，公司饲料收入占公司主营业务收入的比重为 73.92%，公司饲料销量的持续恢复有望带动公司利润快速释放。
　　转基因商业化进程提速，有望贡献公司利润弹性
　　2019 年 12 月 30 日，农业农村部科技教育司发布《关于慈KJH83 等 192 个转基因植物品种命名的公示》，拟批准为 192 个植物品种颁发农业转基因生物安全证书目录，其中包括公司的DBN9936 玉米品种； 2020 年 6 月 23 日，中国农业农村部科技教育司发布农业转基因生物安全证书的 71 个植物品种目录公示，其中包括公司的 DBN9858 玉米品种。我们认为，我国转基因商业化推广已进入实质推进期，转基因政策一旦放开，种子行业竞争壁垒将大幅提升，公司作为转基因龙头企业，技术储备充足，有望凭借国内转基因政策放开快速提升市场占有率，贡献公司利润弹性。
　　投资建议
　　考虑到下半年生猪存栏将快速恢复，我们维持公司 2020-2021年 EPS 分别为 0.63/0.66 元的预测不变，并预计，公司 2022年 EPS 为 0.68 元，当前股价对应的 PE 分别为 38/36/35X，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　农业政策扰动，生猪存栏恢复不及预期，品种推广不及预期。