艾德证券期货-网易-9999.HK-聚焦游戏主业，教育及创新业务开辟新增长赛场-200720

　　整体收入稳步增长
　　公司收入主要由在线游戏、有道教育及创新业务及其他三项组成。2017年、2018年、2019年以及2020年一季度，公司的营业收入分别为人民币44,437.4百万元、人民币51,178.6百万元（同比增长15.17%）、人民币59,241.1百万元（同比增长15.75%）及人民币17,062.4百万元（同比增长18.31%）。
　　2017年、2018年、2019年以及2020年一季度，公司来自持续经营的净利润分别为人民币11,683.6百万元、人民币8,616.1百万元（同比下滑26.25%）、人民币13,468.6百万元（同比增长56.32%）及人民币3,950.7百万元。
　　在线游戏持续增长
　　2017年、2018年、2019年和2020年一季度，来自在线游戏收入分别为人民币36,281.6百万元、40,190.0百万元（同比增长10.77%）、46，422.6百万元（同比增长15.51%）和人民币13,518.2百万元（同比增长14.08%），占公司总收入比例分别为81.6%、78.5%、78.4%和79.2%。
　　2020年第一季度在线游戏收入增长主要由于手游及端游的净收入增加所驱动。2020年第一季度手游及端游的净收入分别占在线游戏服务净收入总额的70.3%及29.7%。此外，从自主研发游戏及代理游戏来看，2020年第一季度，自主研发游戏与代理游戏分别占在线游戏收入的87.8%和12.2%。自主研发的手游将是重中之重。
　　有道教育业务收入加速增长
　　2017年、2018年、2019年和2020年一季度，来自有道收入分别为人民币455.7百万元、人民币731.6百万元（同比增长60.54%）、人民币1,304.9百万元（同比增长78.36%）和人民币541.4百万元（同比增长139.84%），占公司总收入比例分别为1.0%、1.4%、2.2%和3.2%。该项业务增长主要因为学习服务及产品的收入增加所推动。
　　创新业务及其他业务稳中有进
　　2017年、2018年、2019年和2020年一季度，来自创新业务及其他收入分别为人民币7,700.0百万元、人民币10,256.9百万元（同比增长33.21%）、人民币11,513.6百万元（同比增长12.25%）和人民币3,002.7百万元（同比增长27.98%），占公司总收入比例分别为17.4%、20.1%、19.4%和17.6%。该项业务增长主要因为网易云音乐、网易CC直播及严选电商业务的收入增加所推动。
　　中国数字内容与服务消费之宏观趋势向好
　　中国移动互联网的高渗透率，以及伴随着GDP和人均可支配收入的持续增长，驱动了市场对于数字内容与服务的需求，使游戏、智能学习和音乐流媒体等重要的数字内容与服务领域存在着巨大的机遇和创新空间。
　　持续提升的购买力及对内容与服务的需求。随着中国强劲的经济增长和国民收入的增长，使中国消费者正在从消费商品逐步扩展到内容和服务。国家统计局的数据显示，2015年－2019年间人均教育文化及娱乐消费支出的年均复合增长率为9.9%，超越同期GDP和消费支出增长率。
　　中国拥有全球规模最大的互联网及移动互联网用户群体。中国互联网络信息中心的资料显示，2020年3月，中国互联网用户数达9.036亿，移动互联网用户数达8.969亿，占中国总人口的64.1%。
　　完善的互联网基础设施促进数字内容与服务消费。根据工信部的数据，2019年中国移动互联网流量消费达1,220亿GB，相当于2014年的近60倍。2020年3月，有85.0%的中国互联网用户使用网络支付。因此，中国消费者能够轻易接触、享用及付费获取优质的数字内容与数据密集型服务。根据国家统计局的数据，2019年中国线上内容与服务消费规模达人民币2.1万亿元，自2015年起的年均复合增长率为35.0%，超越同期线上实物商品╱消费品零售额增长率。
　　日益增长的对于优质内容与服务的需求。中国庞大的互联网用户群体及消费升级的总体趋势将会进一步推动大众对更加多元化和优质的数字内容与服务的需求及付费意愿。同时，内容与服务提供商在各种新兴技术的助力下，也具备更强实力探索创新形式、丰富用户互动、提供更优质的体验，以满足消费者不断变化的需求。
　　盈利预测与投资建议：
　　1）公司在游戏行业坚持精品策略，相信公司在游戏行业具备长期竞争力并稳健发展；2）教育行业持续增长，是公司未来重要增长点；3）公司在媒体、邮箱等业务上稳健，并在创新业务上孕育新增长动能；4）教育业务、创新业务稳健增长，但该项业务营收增长速度或将大于利润增长幅度，主要在于赛道竞争激烈，研发费用和销售及市场费用短期或将持续提高。
　　预计公司2020/2021/2022净利润分别为142.49亿人民币/165.78亿人民币/183.76亿人民币，对应增速分别为-32.91%、+16.34%和+10.84%，EPS分别为人民币4.12元/股/4.80元/股/5.32元/股。给予“增持”评级，目标价151.50港元/股。
　　风险提示：
　　游戏行业政策性风险；游戏行业竞争加剧风险；游戏海外扩张不及预期风险；互联网用户数及人均可支配收入增长不及预期风险；教育行业政策性风险；教育行业加剧风险；成本增长超出预期风险；其他方面风险。