招商证券-思源电气-002028-3季度指引高增长，进入新一轮拓展期-200727

　　思源电气(002028)
　　公司发布2020年中报，报告期内实现收入29.3亿元、净利润4.61亿元、扣非利润4.3亿元，分别同比增长21.5%、140%、135%。业绩持续高增长。同时，公司预告前三季度净利润7-9亿元，同比增长70.6%-119.3%，锁定全年高增长。综合行业态势与公司现状，公司今年业绩高增长有确定性，明年业绩增长也有支撑。而中长期看，变压器、海外EPC等业务有望推动公司上新台阶，公司现有业务与管理都支撑成为较大的企业。维持“强烈推荐”评级，上调盈利预测，上调目标价为31-34元。
　　中报持续高增长。公司发布2020年中报，报告期内实现收入29.3亿元、净利润4.61亿元、扣非利润4.3亿元，分别同比增长21.5%、140%、135%。其中，Q2收入、净利润分别同比增长31.6%、116.7%。业绩高增长主要系：一方面是疫情后交货有所加快；同时，随着公司主要产品价格与盈利情况提升，上半年公司综合毛利率提升近5个百分点。
　　3季度指引超预期，业绩持续快速增长有确定性。公司预告前三季度净利润7-9亿元，同比增长70.6%-119.3%，锁定全年高增长。公司国内、国外业务都一定程度受疫情影响，但上半年国内订单同比仍实现8%增长。此外，最低价中标带来一系列恶性质量问题，电网公司2019年开始修订招投标规则，主要一次设备中标价格温和回升（2020年仍在提升），预计公司2021年毛利率水平还会有所提升。综上，预计2021年经营也有良好的支撑。
　　清晰的阿尔法和中期路径。公司从线圈小业务起家，过去10年通过产品拓展穿越行业周期。目前，新的三大业务正在崛起（变压器、柔性直流与电力软件、海外EPC）。其中，软件稳居国内前六，2018年整合的东芝变压器已开始盈利。此外，公司直流、轨交业务也开始产生贡献。公司海外EPC布局10年已成体系，综合解决方案、一站式采购优势正在体现。目前海外市场收入占比近20%，未来4-5年有望提升到40%以上，海外市场大有可为。
　　进入新一轮扩张期。公司并购整合能力强，2004-2008年的并购都实现了产业愿景。目前，公司主要业务均已走上正轨，在手资金充沛，整合条件更好。2018年后公司陆续整合上海整理器公司、东芝常州变压器厂；继年初参股天铂云科（红外探测）、上海陆芯（IGBT）后，公司近期又参股芯云科技（芯片设计公司，投资6000万元持有10.16%）；自主设立的稊米子公司已开始向乘用车企批量交货，模组控制器等产品也已获得客户定点。
　　投资建议：公司产品架构与管理能力，能支撑成为更大的企业。短期确定性高，中期发展路径清晰。维持“强烈推荐”评级，上调盈利预测，上调目标价为31-34元。
　　风险提示：国电电网投资波动，变压器等新业务不及预期，半导体与超级电容等新业务迟迟不能产出。