华宝证券-2023年三季度资产配置报告：藏器于身，待时而动-230608

　　投资要点
　　宏观逻辑：
　　外部来看，一方面，欧美服务业、就业、通胀韧性强于预期的情况或将延续，海外加息预期仍然有变数；另一方面，海外地缘问题、高利率环境下金融领域风险等黑天鹅仍有可能发生。海外仍然面临不小的不确定性和波动风险。
　　内部来看，在一季度积压需求释放后，二季度观察期变量下行，经济内生动能减弱：1）居民消费意愿不弱，但消费力受到就业、收入预期制约；2）企业处于主动去库存周期；3）积压需求释放后，地产销售回落；4）5月出口超预期下行，外需压力有所上升。经济复苏斜率放缓，当前处于主动去库存周期，需等待企业利润增速回正的积极信号。
　　当前宏观政策定力较强，预计后续政策加码将以针对稳就业、扩内需、托底地产的政策为主，不宜过度期许地产及货币政策领域的大规模政策刺激。
　　国内经济复苏斜率放缓、政策稳健，利率短期偏震荡，后续或仍有下行空间。
　　外部波动风险仍然不可忽视，国内相对平稳但复苏斜率放缓，市场上行预期受到一定制约。三季度海内外不确定性仍然不低，市场或仍处于高波动、可预测性较低的阶段，对风险资产的投资需适当谨慎，通过多种策略降低组合波动风险。
　　资产配置观点：
　　股票：低配。6月市场或呈现先扬后抑整体走平的走势。三季度经济数据显著改善的可能性不高，A股走势依赖于政策力度，关注7月政策基调是否会有调整“待时而动”，若政策“下猛药”，则市场信心有望迅速回归，叠加政策对权益资产的大力支持和推动，A股走牛概率提升；若政策“下猛药”的预期落空，则A股将表现弱势。目前看政策“下猛药”可能性较低。国内经济复苏斜率继续放缓，拖累分子端盈利预期；欧美通胀仍然较高，加息尚未结束，国内货币政策偏稳健，分母端短期中性略偏利空；A股市场流动性目前主要以存量资金为主，资金面偏中性；经济放缓背景下市场博弈政策加码，短期形成一定支撑，但高质量发展基调下，针对性政策力度有限且短期难以有明显效果。现阶段大盘或震荡偏弱，行业较快轮动，赚钱效应不佳且主要集中在少数波动较大的板块。
　　债市：利率债：标配。当前较高的股债性价比、后续缺乏趋势性宽松空间等因素制约利率下行空间，但经济修复斜率继续放缓，利率也缺乏上行动力，由于风险偏好仍然不高，资金配置需求较强对利率债带来支撑，短期大概率维持震荡行情，维持标配。
　　信用债：低配。“资产荒”环境下，刚性配置需求为信用债提供支撑，但信用利差收敛至合理区间，难以进一步降低。要警惕当前地方政府债务化解进程中部分地区中低评级城投债务相关风险及其传导风险，充分考量配置期限及安全垫厚度。考虑到中低评级信用债潜在风险，及信用债上行空间受限，维持低配。
　　黄金：标配。短期美元偏强对黄金产生一定压制，且今年内降息预期减退，黄金年内上行空间有所降低。中长期来看，黄金的趋势性机会或将延后至年末或明年，考虑到未来欧美仍有金融风险再次暴露的可能，以及汇率波动因素，以人民币计价的黄金仍然具备配置长期价值。维持标配，但适当警惕短期调整压力。
　　风险：国际形势演变超预期；美国金融风险/经济衰退超预期；国内经济复苏不及预期。