天风证券-申能股份-600642-火电盈利持续修复，新能源转型提速-230608

　　申能股份(600642)
　　上海市地方国企，新能源转型速度加快
　　公司为地方国有企业，立足于上海市及长三角地区，是一家经营电力、油气为主业的能源综合服务商。公司业务以煤电为主，新能源转型速度加快。截至2023Q1，公司控股装机容量为1611.49万千瓦，煤电、气电、风电、光伏发电、装机容量分别为840万千瓦、342.56万千瓦、230.78万千瓦、187.06万千瓦，2022年新能源板块所获毛利占到公司毛利总额的57.42%，已成为公司新的利润增长点。此外，公司参股投资多种能源发电企业（核电、抽蓄等）、一些上下游企业及金融公司，2022年投资收益达到归母净利润的25.14%，业绩压舱石作用显著。
　　火电：煤价下跌+电价上涨，优质资产盈利能力有望优先修复
　　从成本端来看，一方面，保长协发运背景叠加非电企业用煤需求低迷，国内煤炭市场需求端偏弱，而煤炭产量目标提增且终端电厂、港口库存双双高位，供需宽松有望带动煤价中枢回落，同时公司积极提升长协煤签约率及履约率，燃煤成本有望降低；另一方面，澳煤开放进口限制促使进口煤渠道更多元化，加之主要进口来源国产量目标增加，有望带动整体动力煤价格下行；从收入端来看，电力供需偏紧形势下电价高比例上浮，2022年公司煤电发电量同比增加10.7%，上网电价同比增长14.13%，利用小时数处于可比公司前列水平，量价齐升下火电盈利有望加速修复。
　　加快推进绿色转型，新能源规模扩张迅速
　　装机规模方面，在“双碳”的背景下，公司加快推进绿色转型升级。截至2022年底，公司新能源装机规模达到428.8万千瓦，占比达26.6%。项目分布方面，公司的新能源项目分布于16个省市，主要分布在华东和西北地区，分布地区经济较为发达且风光利用率高于全国平均水平，消纳能力较强。从未来发展战略来看，公司新能源业务或将继续保持高速增长，经我们测算，“十四五”末公司新能源装机规模有望达到1200万千瓦，未来三年新增规模接近800万千瓦，CAGR达40.9%。另外，组件价格下降叠加公司火电项目优势，公司新能源业务有望持续增长。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2023-2025年可实现营业收入302.23、315.53和330.87亿元，同比分别增加7.20%、4.40%和4.86%；可实现归母净利润31.99、38.06和42.78亿元，同比分别增加195.56%、18.95%和12.40%。基于分部估值分析，我们给予公司2023年估值为市值474.63亿元，对应目标股价为9.67元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下行风险，煤炭价格波动风险，电力价格波动风险，新能源装机规模扩张不及预期风险，测算假设存在误差风险等