东兴证券-铂科新材-300811-2022年报点评：软磁粉芯业务稳定高增长，电感业务与数字新基建共振助推扩张-230427

　　铂科新材(300811)
　　事件：公司发布2022年度报告及2023年一季度报告。公司2022年实现营业收入10.66亿元，同比增长46.8%；实现扣非归母净利润1.85亿元，同比增长60.8%（较2020年+87.4%）；基本每股收益+59.5%至1.85元，其中22Q4营收及净利分别增长58.6%及71.5%至3.22亿元及0.61亿元。此外，公司23Q1延续高增长态势，当期营收+43.5%至2.91亿元，归母净利润+103.2%至0.656亿元，同期EPS+91.8%至0.597元。新能源基建推动行业成长属性与公司强成长特性共振,公司已进入业绩全面扩张时代。
　　金属软磁粉芯业务步入稳定高增长期。当前金属软磁粉芯业务占公司总营收比重近96%，2022年产量及销量分别增加31.3%及38.7%至3.07万吨及3.04万吨。该业务自2020年以来维持平均95%产能利用率及99%产销率，持续性的满产满销状态一方面反映公司所处顺周期行业，另一方面显示公司产品在业内的高认可度。订单交付时间也可以佐证公司产品的受欢迎度，2022年公司产品订单交付时间最长约4个月，至23Q1在产能提升背景下，公司订单仍维持2-3个月状态。从定价角度观察，公司金属软磁产品具有竞争优势及定价权，产品定价维持35%-40%毛利率（18%-20%整体净利率），推动2022年公司综合毛利率+11.2pct至37.64%。这反映出下游对公司产品定价普遍接受程度高，价格传导机制有效。公司产品毛利和净利水平明显优于行业可比公司，核心原因为产品质量及特性不同，公司产品聚焦于合金粉末领域最高质高效范畴。从增长角度观察，公司当前总产能约3.3万吨，惠州基地技改叠加河源基地产能释放将推动公司总产能至2025年增长112%至约7万吨，生产规模效应的显现有望进一步优化公司盈利能力。
　　磁性电感业务进入加速扩张期。磁性电感元件业务为公司第二成长曲线，该业务受益于AI、高算力及数据中心基建而显现几何级增长，从2020年的营收187万元增长至2022年的2028万元，三年CAGR高达229.3%。鉴于数字经济已经上升为国家战略，AI及超算中心的快速发展及建设将持续推动合金软磁电感需求端的结构性扩大。而公司具有全球独供的铜铁共烧合金电感并已经独家向英伟达等头部芯片公司供货，公司电感元件业务的领先性将推动公司成长性与数字经济发展共振。根据公司2022已公布电感业务数据推测，预计2023年公司磁性电感业务板块或有望实现140%的增速并达到5000万左右规模。预计在公司四五规划阶段该业务或实现公司第二曲线的成长，占公司业务总比重或升至50%左右，这意味着公司的业绩规模或有望出现进一步的指数级增长。
　　利润率持续优化，各项财务指标处于行业领先位置。公司毛利及净利水平自2021年起持续优化（至23Q1），综合毛利率由33.9%增至40.9%,净利率由16.6%增至22.6%，公司利润率水平处于行业头部位置，综合反映出公司产品优势、市场优势及成本管控优势。此外，公司资产负债率仅25.8%，存货占比6.4%，存货周转率5.08，应收账款周转率3.02，相关指标均明显优于行业平均水平且处于行业领先位置。此外，公司大股东减持工作已经完成，当前公司的日常融资成本低于3%。
　　公司在多维度构筑强竞争优势。作为金属软磁材料领域产业链一体化龙头企业，公司具有明显的技术优势及模式优势。国内金属磁材新材料制造行业处于高景气成长期且行业具有高行业壁垒（上游资金、技术及量产壁垒，下游客户认证壁垒），新企业在短期内很难形成有效竞争。公司比较优势体现在：（1）公司具有强技术研发及产品优势，新进企业难在短期内实现技术积累并提供性能指标相似的量产产品（2）磁性材料产业链一体化优势，上游粉末原材料至下游电感解决方案的强一体化协同能力有效优化公司成本优势及强化产品优势（毛利水平整体处于行业头部位置，产品高质高效）（3）粉末新材料行业的高市场壁垒，公司拥有强品牌影响力及高拓展性与高粘性的客户群体（4）业务模式优势，以销定产的柔性生产方式有助公司产销计划的动态调节及现金流管理能力提升（5）金属粉末新材料行业获国家重点政策性支持。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年实现营业收入分别为15.37亿元、19.46亿元、25.26亿元；归母净利润分别为2.91亿元、4.21亿元和5.83亿元；EPS分别为2.65元、3.83元和5.3元，对应PE分别为34.2、23.68和17.11，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动，市场需求不及预期，产能释放不及预期，毛利率下降风险，技术创新风险，市场竞争风险及政策风险。