平安证券-策略点评：全面注册制助推产业转型及国企改革-230201

　　事项：
　　近日，党中央、国务院批准了《全面实行股票发行注册制总体实施方案》。为抓好《总体方案》的落实，2023年2月1日，中国证监会就全面实行股票发行注册制涉及的《首次公开发行股票注册管理办法》等主要制度规则草案向社会公开征求意见。同日，习近平在中共中央政治局第二次集体学习时强调加快构建新发展格局，增强发展的安全性主动权。
　　平安观点：
　　政策内容：全面注册制落地，主板注册制突出大盘蓝筹特色，优化发行条件和交易机制，保留10%涨跌幅。从具体细则来看，一是板块定位更加清晰，政策强调主板要突出“大盘蓝筹”特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。二是针对主板的特征设置“持续盈利”“预计市值+收入+现金流”“预计市值+收入”等多套多元包容的上市指标，取消关于不存在未弥补亏损、无形资产占比限制等方面的要求；三是交易制度借鉴双创板块进行优化，包括新股上市前5个交易日不设涨跌幅限制、优化盘中临时停牌制度、新股上市首日即可纳入融资融券标的等。但是保留了上市后第6日起10%的涨跌幅限制，主要考虑到主板波动率相对较低，10%的涨跌幅限制可以基本满足定价需求。
　　政策背景一：注册制改革已取得较大成果。本轮注册制改革自2019年科创板试点以来已经超过3年，期间经历了创业板存量改革、中小板与深主板合并以及北交所开市，资本市场服务于实体经济的能力显著提升，可以看到，A股市场IPO规模从2018的103家升至2022年的416家，目前A股上市公司超过5000家，总市值在90万亿以上。目前注册制的制度运行已经得到充分的实践检验，具备全面推广的条件，本次注册制全面推开至主板与全国中小企业股份转让系统，意味着资本市场制度得到统一。
　　政策背景二：构建新发展格局迫在眉睫。从二十大与近日习近平总书记在中共中央政治局第二次集体学习时的讲话内容可以看到，当前对构建新发展格局、经济发展的安全与稳定的重视度不断抬升，在此背景下，代表我国未来转型方向的高新技术产业，以及涉及国家安全的高端制造业等产业将迎来更大力度的融资支持。习近平总书记在中共中央政治局第二次集体学习时的讲话中重点提及“扩大高技术产业和战略性新兴产业投资，持续激发民间投资活力”“加快科技自立自强步伐，解决外国‘卡脖子’问题”“扎实推进新型工业化，加快建设制造强国、质量强国、网络强国、数字中国”，刘鹤副总理在近期全国国有企业改革三年行动总结会议中强调继续谋划和推动国企改革，体现对国家安全的重视，本次注册制的推开则是在资本市场层面加大对高质量发展的支持力度。
　　券商业务影响：直接利好投行业务。一方面，主板IPO审核速度将加快、承销规模有望进一步扩容，券商投行收入增长确定性较高。试点以来券商IPO承销规模加速增长，以创业板为例，2020年8月正式试点至当年末，创业板IPO承销规模同比增474%，2021、2022年也分别保持65%、22%的高增速。承销规模扩张驱动投行收入持续提升，2022年前三季度41家上市券商合计实现投行净收入430.0亿元，较2019年同期增长近60.2%，彰显注册制改革下的投行业务成长性。另一方面，注册制配套制度持续完善，股票上市、退市逐渐市场化，倒逼券商延长投行服务链条、提升专业能力，通过投行、PE、并购、再融资等业务的有机结合，满足上市公司不同发展阶段的资金需求。同时发行上市申请文件由“受理即担责”调整为“申报即担责”，进一步压实券商资本市场“看门人”责任。头部券商业务发展均衡、综合实力较强、项目储备丰富，在全面注册制改革背景下优势显著。近年投行业务马太效应持续加剧，上市券商投行收入的CR5、CR10集中度由2019年的44.1%、59.6%分别提升至2022Q1-Q3的51.5%、69.9%，未来头部券商有望率先受益于主板注册制改革。
　　资本市场影响：利好成长板块及国企改革两条主线。第一，从市场整体来看，全面注册制落地有助于资本市场长期健康发展，更多优质企业会脱颖而出。全面注册制有助于直接融资生态的全面重塑，各板块将遵循各自定位，实现多层次的差异化发展，同时通过转板、分拆上市、并购重组等加强联系，共同推进实体经济转型，更好的满足企业发展的融资需求。第二，从结构性影响来看，我们认为成长板块与国企改革的价值机遇在加大，特别是计算机、电子、汽车及汽车零部件、电力设备、机械、军工等涉及安全与发展的新兴制造行业。尽管主板注册制落地和成长板块并不直接相关，但是注册制改革的目的在于加大资本市场对于实体经济转型的融资支持，全面注册制的最终落地整体来看仍是向新兴产业倾斜。从目前的政策方向来看，代表经济转型与国家安全的产业将维持高景气，具体包括计算机、电子、汽车及汽车零部件、电力设备、机械、军工等行业。近年来市场结构也明显向成长板块倾斜，截止2023年2月1日，电子、电力设备、医药生物和计算机等行业成分股个数的占比较2018年末上升最多，分别达到2.1%、1.7%、1.5%和0.9%。其次，各板块制度得到统一后，前期科创板、创业板以及北交所的投资者限制标准可能向主板收敛，届时上述板块或迎来更多资金流入。另外，我们认为在国家安全的主线下，具有安全与科技属性的国企也值得关注，如国防军工、半导体、信创等国产替代概念的高端制造板块，能源，农产品等涉及民生的资源品板块等；除此以外，在全面注册制的背景下，国企重组整合推动优质资产上市的预期也在升温，建议关注国企央企并购重组和分拆上市的机会。第三，券商直接受益于全面注册制带来的盈利能力的抬升，特别是头部券商有望率先迎来相关投资机遇。
　　风险提示：1）宏观经济修复不及预期；2）金融监管政策超预期收紧；3）海外资本市场波动加大。