国信证券-A股市场点评：外资“爆买”行情，看好成长风格-230201

　　事项：
　　2023 年 1 月 31 日万得全 A 指数下跌 0.42%， 成交量较前一日下降 10.94%； 北向资金当日净买入 101.44 亿元， 1 月全月累计加仓 A 股 1412 亿元。
　　评论：
　　A 股在 1 月迎来“开门红”， 外资交易行为变成行业轮动的主线。 短期净买入与成交回落是市场反弹后资金“止盈” 的正常现象， 流动性虽然短期承压但在风险情绪修复过程中并不构成主要矛盾， 我们仍看好后续A 股行情表现。 本轮外资配置的行为与行业和赛道的估值、 基本面间并无直接联系， 而是防疫优化后叠加海外衰退、 人民币升值预期下资金的避险+套利行为， 全年配置动力仍在， 短期外资回撤风险与货币政策、经济基本面并不挂钩， 真正需要担心的是“爆买” 后的止盈风险。 对 A 股而言我们仍看好外资偏好、 受益于联储加息靴子落地的成长风格， 后续是否会呈现普涨行情则取决于超额储蓄转化等增量资金的节奏和力度。
　　“疤痕效应”： 从实体经济传导到 A 股市场
　　不仅实体经济存在疫后修复中的“疤痕效应”， 股市也同样存在， 体现为反弹到一定阶段后的落袋为安。在 2022 年我们持续探讨了实体部门资产负债表受挫的问题， 疫情对经济的影响持续了三年， 实体部门从2020 年疫情短期即退潮的“非典思维” 过渡到 2022 年的“绸缪思维”， 居民在做预防持续、 提前还贷， 企业家信心不见起色、 不愿借款。 实体信心的修复需要时间和政策呵护， 在经济的“疤痕效应” 企业扩表需要多重条件。 而对于经历了 2022 年 A 股熊市的投资者而言， 在反弹过程中也难免会产生“疤痕效应”， 在股市回暖中落袋为安、 获利止盈。 我们统计了历史上几次大跌见底的反弹环节， 三个月内资金对 A 股净买入量和股市走势， 可以发现无论这三个月的反弹是顺风顺水、 持续回暖（比如 2015 年 8 月底开启的反弹、2019 年初开启的反弹、 2020 年 3 月底开启的反弹）， 还是行情一波三折、 其中夹杂行情走弱（2016 年前四个月的反弹、 2022 年 4 月末开启的反弹）， 股市的成交量在后半段均有明显缩量， 且一旦 A 股市场有风吹草动马上伴随资金卖出的效应， 属于 A 股熊市后的“疤痕效应”。
　　近期流动性因素紧俏， 资金变贵不代表股市一定会缺量。 以往经验显示 A 股成交会随着行情的回暖逐步放量， 即便在 2006 年持续加息的环境中仍不为所动。 即便美国加息转降息的空间、 时间在四季度较好经济数据下存在疑虑， 引起市场对外资能否持续流入 A 股的担忧， 但根据 IMF 对全球经济的预测， 主要经济体范围内中国的经济预期一枝独秀， 基本面的因素有助于对外资的持续“引流”。 在 22Q4 公募仓位较高的现状下,外资在过去一个多月即成为市场的增量资金， 那么后续绝对收益的资金是否会进场配置， 超额储蓄何时流入股市、 流入程度有多高都会成为 A 股是否“普涨” 的关键依据。
　　外资“爆买” 的风险来自止盈而非基本面
　　市场风格轮动迅速、 主线不明晰， 外资的配置成为行情切换的重要抓手。 从 12 月买防疫优化的消费出行链， 1 月转向买计算机、 汽车零部件等成长板块。 12 月国内 PMI 回归荣枯线之上， 经济基本面并没有担忧，对于外资而言配置的基本条件还在， 但行业赛道和风格选取上相对模糊。 短期需担心的并非国内经济基本面、 海外货币政策不确定性对外资回撤的风险， 而是外资“爆买” A 股是否短期会止盈。 毕竟外资对新兴市场的净购买已经达到 2005 年以来第二高的水平， 对 A 股的购买也创下近 8 年的新高。 总结起来， 外资买的是全球衰退环境下中国一枝独秀的预期， 赚的是人民币汇率走高预期下景气投资的钱， 因而今年超配A 股的成长板块主线是明朗的， 短期撤离的风险在于“爆买” 后缺乏增量资金大部队的回调与踩踏。
　　风险提示： 海外地缘冲突尚未缓解、 美欧推行逆全球化对供应链和产业链的压力。