开源证券-宏观经济专题：国企改革成效与中特估值下的投资思路-230130

　　国企在国民经济中扮演重要作用，改革至今已取得实质成效
　　国有企业是国民经济的压舱石，在公用事业、基建、房地产、能源等领域占主导地位。凭借自身特点，国有企业在稳定性、技术能力等方面具备领先优势，且在危机时刻能发挥助企纾困作用。国企改革三年行动收官，企业增质提效取得重大进展。国企改革已从创新试点期过渡到纵深推进期。央企和地方国企改革完成率超98%。中国特色现代企业制度更加成熟定型，混合所有制改革成效显著。传统估值体系下国企估值偏低，主要有三点原因：（1）市场不看好其盈利能力和成长性，或与国企创新和风险承担能力有限、组织结构复杂等有关；（2）除传统周期行业外，国企净利润率普遍低于民企。尽管营收规模较大，但仅有特定行业优势的央国企盈利能力强于民企。央企中，煤炭、交通运输、有色金属、公用事业、金融等行业企业普遍盈利能力更强。地方国企中，金融业、房地产、交通运输、建筑材料、煤炭、食品饮料等行业企业强于民企。此外，传统行业的龙头国有企业盈利能力具备优势；（3）央企与地方国企承担一定稳增长任务，举债必要性高于普通企业，导致其资产负债率偏高，不过近年已逐渐下行。
　　新一轮国企改革聚焦扩大主业优势、完善管理制度、实现市场化运营
　　下一步国企改革将围绕以下四点主要任务展开：（1）聚焦主业，轻装上阵。进一步剥离非优势业务资产，聚焦主业，扩大企业优势资产的比重，扩大竞争优势。加强央企之间产业生态圈合作；（2）继续完善中国特色现代企业制度。完善董事会制度，做好员工股权激励、员工持股等激励制度，激发企业内生性动力，增强决策的灵活性和效率，避免层层审批；（3）完善中国特色国有企业现代公司治理；（4）进一步实现国企市场化运营。
　　新时代中国式现代化对国有企业也提出了新要求。在传统向新型产业转化方面，央企国企被赋予更高要求。央国企将更加致力于现代化产业体系升级、有效防范重大风险。在新能源和数字化转型领域，政策对央企有明确的指引。
　　中特估值下具有行业优势、改革力度、盈利成长性的央国企有估值重构空间
　　央国企作为国民经济的最主要组成部分，与国家安全等产业领域联系紧密，是具备“中国特色”优势的一类企业。中国特色估值溢价从行业、政策、企业三个维度得以反映：（1）行业方面，主要关注三条主线：绿色低碳、发展安全与科技创新。与以上主线相关的电力、新能源、新型基础设施、汽车、国防军工、半导体、信创、人工智能、生物科技、高端装备等行业上市央国企或更具优势。（2）政策层面，新一轮国企改革着力推动央企专业化整合，资源优化整合后的央企将提升自身竞争力。我们梳理2022年以来国资委组织的央企专业化整合项目，其中涉及的央国企上市公司或具备竞争优势。（3）企业层面，央国企分红意愿和能力也是估值重构的重要因素，股息率较高且持续增长体现企业分红意愿强、高净利润增长率是国有上市公司盈利能力的保证，满足以上两点的央国企可能更具估值重构空间（正文附相关企业列表）。
　　风险提示：国内疫情反复超预期；经济超预期下行；政策执行力度不及预期。