华福证券-甬金股份-603995-甬金股份：藏器于身，待时而动-230117

　　甬金股份(603995)
　　投资要点：
　　不锈钢冷轧龙头产能扩张进入快车道，产品结构优化。2019-2022年公司不锈钢产能年复合增长率达到38.7%，我们预计2023年公司产能增速达到48.0%，2024仍将保持24.2%产能增速。公司产品结构持续优化，高附加值的精密和BA产能占比逐年提升，并且公司向下游业务拓展，依托冷轧技术和设备优势，布局不锈钢水管、柱状电池外壳材料、金属层状复合材料以及钛合金，扩大盈利能力。
　　设备自研以及上游深度绑定，公司成本优势明显。公司自主研发制造的设备成本较进口设备的成本大幅降低，能有效降低公司项目的前期投入，减少资金成本，以及投产后的折旧成本。以甘肃甬金为例，项目折合单吨投资5585元/吨，光亮板单吨投资成本较同行节省35.4%。与上游公司青山集团深度绑定，并且子公司与上游厂家同处一个产业园，自提原材料节省运费，相较非园区客户采购价格低50-150元/吨，保障原材料的同时巩固成本优势。
　　产能出海抢占需求增长高地，部分规避贸易壁垒进入海外市场，盈利能力有望提升。越南和泰国GDP增长高于全球水平，越南2022年将以亚洲最快的速度增长，不锈钢需求也将进一步提高，越南甬金25万吨冷轧产能已经于2022年中顺利投产，泰国工厂也在推进中。越南、泰国公司可部分规避欧美等国对印尼和中国不锈钢发起的反倾销和限额等制度，并且越南相较于国内在税收上也更有优势，意味着更低成本的不锈钢将去往更高价格的市场，加强产品盈利能力。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024年归母净利分别为5.9/10.7/15.2亿元，对应EPS为1.75/3.16/4.49元/股。2023年1月17日公司收盘价28.8元，对应PE为16.4/9.1/6.4倍，2023年、2024年估值均低于行业平均水平。公司从产能投资、原料获取以及摊销折旧等方面造就成本端综合优势，考虑到2023-2025年为公司产能扩张集中释放期，并且冷轧优势向下游多个产业延伸提高产品盈利能力，2024年给予公司11倍估值，对应目标价49.39元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
　　风险提示：产能释放不及预期，全球经济增速不及预期，同行业连轧工艺技术突破