华西证券-深信服-300454-Q4利润预计历年最佳，跃马奋进启新程-230117

　　深信服(300454)
　　事件概述
　　2023年1月17日晚，深信服发布2022年度业绩预告，公司预计2022年实现营业收入73.06亿元-74.24亿元，同比增长7.36%-9.10%；实现归母净利润1.87亿元-2.07亿元，同比下降24.14%-31.47%。
　　毛利率回升&费用下降，Q4利润表现预计历年最佳
　　单季度看，预计Q4实现营业收入25.58亿元-26.76亿元，同比增长5.3%-10.2%；实现归母净利润8.84亿元-9.04亿元，同比增长118.3%-123.2%，Q4利润表现预计历年最佳。
　　根据公司公告，2022年，国内多省市出现了疫情反复的情况，宏观经济增速放缓，对公司下游市场需求、业务拓展和产品交付造成了较大的负面影响，公司新增订单情况不理想。
　　我们认为，在疫情影响下，营收端表现符合预期，体现公司韧性。
　　Q4预计实现历年单季最佳利润表现，根据我们测算，主要原因如下：
　　1、毛利率改善：公司加大主力安全产品和整体解决方案推广力度，充分发挥协同化优势，积极应对市场竞争；同时，芯片、服务器等的价格回落也有利于公司采购成本的下降；我们推测Q4单季度毛利率已恢复到与21H1相当的水平。
　　2、控费效果显现：22Q2以来，公司重视控费，22Q1-Q3的三费同比增长分别为25.2%/14.1%/4.5%，增速下降明显，我们推测Q4单季度三费同比下降。
　　员工利益、公司利益和股东利益更趋一致，员工收益以“短”换“长”
　　根据2022年度限制性股票激励计划（草案），公司拟向激励对象授予限制性股票880万股,激励对象共计4,341人（占2021年报员工总人数的48.79%），授予价格为每股51.10元，目前已完成首次授予。
　　我们认为，2022年大规模的股票激励计划使得员工利益、公司利益和股东利益更趋一致，2022年的控费是公司整个体系共度难关，中长期来看，公司盈利能力的改善必将获得市场认可，员工也将直接从中受益。
　　“暴风雪”已过，跃马奋进启新程
　　公司2021年开始“云化、服务化”转型，遭遇2022年疫情反复和宏观经济增速放缓，属于“晴天补屋顶，突遇暴风雪”。
　　我们认为，经过此次历练，有利于公司更好的平衡绩效产品与转型产品的关系，更好的平衡营收增长与利润增长的关系。22Q4在疫情影响的背景下，实现毛利率与营业收入的双提升，最终预计实现历年最佳利润表现，已彰显公司调整能力。
　　随着疫情影响消退，宏观经济恢复，我们认为，公司有望恢复较快增长，利润表现值得期待。
　　投资建议
　　根据公司业绩预告，我们将安全业务和企业级无线业务22年营收增速从10%调整为0%，云计算业务22年营收增速从32%调整为25%。综合以上信息，我们下调公司22-24年营收预测80.09/102.39/131.66亿元，至22-24年营收预测74.00/94.75/122.02亿元；下调22-24年每股收益（EPS）0.67/1.97/3.01元的预测，至22-24年分别为0.47/1.95/2.94元，对应2023年1月17日137元/股收盘价，PE分别为290.7/70.1/46.7倍，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　1）疫情导致企业IT预算下降；2）行业竞争加剧导致盈利水平下降；3）核心技术突破进程低于预期；4）新产品推广进程不及预期；5）公司核心人才团队流失；6）未经审计财报与最终财报可能存在差异。