东吴证券-恒锋转债：中国智慧城市综合服务商-221230

　　恒锋信息(300605)
　　事件
　　恒锋转债（ 123173.SZ）于 2022 年 12 月 30 日开始网上申购： 总发行规模为 2.42 亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于市域社会治理平台建设项目和补充流动资金。
　　当前债底估值为 64.81 元， YTM 为 3.37%。 恒锋转债存续期为 6 年,东方金诚国际信用评估有限公司资信评级为 A/A,票面面值为 100 元，票面利率第一年至第六年分别为： 0.50%、 0.70%、 1.00%、 1.80%、 2.50%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的 115.00%（含最后一期利息），以 6 年 A 中债企业债到期收益率 11.32%（ 2022-12-29）计算,纯债价值为 64.81 元，纯债对应的 YTM 为 3.37%，债底保护一般。
　　当前转换平价为 99.93 元，平价溢价率为 0.07%。 转股期为自发行结束之日起满 6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即 2023 年 07 月 06日至 2028 年 12 月 29 日。初始转股价 13.85 元/股，正股恒锋信息 12 月29 日的收盘价为 13.84 元，对应的转换平价为 99.93 元，平价溢价率为0.07%。
　　转债条款中规中矩，总股本稀释率为 9.62%。 下修条款为“15/30， 80%”，有条件赎回条款为“15/30、 130%”，有条件回售条款为“30、 70%”，条款中规中矩。按初始转股价 13.85 元计算，转债发行 2.42 亿元对总股本稀释率为 9.62%，对流通盘的稀释率为 13.45%，对股本摊薄压力较小。观点
　　我们预计恒锋转债上市首日价格在 108.56~121.45 元之间，我们预计中签率为 0.0008%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到恒锋转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在15%左右，对应的上市价格在 108.56~121.45 元之间。我们预计网上中签率为 0.0008%，建议积极申购。
　　恒锋信息定位为智慧城市信息服务提供商，向客户提供信息服务的规划设计咨询、软硬件开发、系统集成、运维托管等全过程信息技术服务。公司提供的产品主要服务于智慧城市中民生、公共安全、城市服务三大领域，是中国优秀的智慧城市信息服务提供商和国家高新技术企业。
　　2017 年以来公司营收稳步增长， 2017-2021 年复合增速为 10.96%。 自2017 年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V 型”波动， 2017-2021 年复合增速为 10.96%。 2021 年，公司实现营业收入6.12 亿元，同比增加 21.95%。与此同时，归母净利润也不断浮动， 2017-2021 年复合增速为 2.18%。 2021 年实现归母净利润 0.47 亿元，同比减少 20.18%。
　　公司营业收入主要来源于智慧城市行业综合解决方案业务，营收结构稳定。 2019 年以来，智慧城市行业综合解决方案业务营收构成均在 80%以上，构成恒锋信息主营收入的绝对来源。软件开发业务存在扩大趋势，从 2019 年的 9.83%扩大到 2021 年的 11.78%。
　　公司销售净利率、毛利率和销售费用率维稳，管理费用率下降，财务费用率上行。 2017-2021 年，公司销售净利率分别为 10.69%、 10.21%、10.81%、 11.77%和 7.68%，销售毛利率分别为 27.84%、 26.78%、 28.79%、29.23%和 23.54%。
　　风险提示： 申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。