开源证券-瀚川智能-688022-中小盘首次覆盖报告：未来已来，换电站龙头腾飞在即-221227

　　瀚川智能(688022)
　　汽车智能装备龙头，切入换电新赛道打开第二增长曲线
　　公司是国内汽车智能装备龙头，头部客户集中，聚焦汽车电动化、智能化主航道，在汽车智能装备、电池智能装备和充换电智能装备等细分单元提供整体解决方案，截至2022Q3公司在手订单总金额为27.64亿元(含税)，约为公司2021年营业收入7.68亿的3.6倍。随着公司换电站产能落地，换电业务将迎来加速成长，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.35/2.66/4.42亿元，对应EPS分别为1.24/2.45/4.07元/股，当前股价对应2022-2024年的PE分别为39.7/20.2/12.1倍，首次覆盖给予“买入”评级。
　　产业巨头加速换电布局，换电设备供应商最先受益
　　换电模式在补能时间、降低购车成本、延长电池寿命、缓解用电压力、土地坪效等方面存在诸多优势。蔚来与奥动是换电模式的先行者，在换电站建设数量方面领先。基于换电模式的比较优势和商业价值，2021年以来，包括上汽集团、吉利汽车、宁德时代和协鑫能科等主机厂和新能源产业链巨头相继加入换电大潮中，有望加速换电行业发展。换电站设备占据商用车和乘用车换电站建设成本的比例最高，分别为41%和52%，我们预计2025年度我国换电设备市场规模有望达189.5亿，2021-2025CAGR59.1%，公司作为换电设备供应商有望充分受益。
　　头部客户集中，换电设备业务放量在即
　　公司换电业务的研发能力、供应链能力及产品质量得到宁德时代、协鑫能科、阳光铭岛（吉利）等行业头部客户认可，公司智能换电站业务2021年营业收入840.97万，2022前三季度营业收入25,178.32万元，毛利率27.80%，占据公司营收规模的35.74%；在手及意向订单约8.58亿元，2022年全年有望实现6亿元营收。公司现有换电站产能680套/年，拟定增募投新产能2000套/年，维持并巩固行业龙头地位，换电业务高速增长可期。
　　风险提示：换电车型渗透不及预期；换电设备行业竞争加剧；公司定增项目进度不及预期。