天风证券-中国中免-601888-22Q3疫情反复下韧性凸显，海口免税城开业重塑新格局，边际有望持续改善-221104

　　中国中免(601888)
　　事件：公司发布22年三季报。2022年前三季度公司实现营业收入393.64亿元，同比-20.47%，实现归母净利润46.28亿元，同比-45.48%。分季度看，公司22Q1/Q2/Q3分别实现营收167.82/108.68/117.14亿元，同比-7.45%/-37.51%/-16.17%，实现归母净利润25.63/13.74/6.90亿元，同比-9.99%/-45.22%/-77.96%。
　　收入端：2022年前三季度公司实现营业收入393.64亿元，同比-20.47%。分季度看，22Q1/Q2/Q3分别实现营收167.82/108.68/117.14亿元，同比-7.45%/-37.51%/-16.17%。
　　毛利率：2022年前三季度公司实现毛利率31.22%，同比-5.12pct。分季度看，公司22Q1/Q2/Q3毛利率分别为34.00%/33.95%/24.69%，分别同比-5.11/-3.57/-6.58pct。
　　费用端：2022年前三季度公司期间费用率为11.69%，同比+4.83pct。分季度看，2022Q1/Q2/Q3公司期间费用率分别为10.81%/13.64%/11.16%。其中，销售费用率分别为8.71%/3.95%/6.45%；管理费用率分别为2.57%/3.99%/3.98%；财务费用率分别为-0.47%/5.70%/0.73%。
　　利润端：2022年前三季度实现归母净利润46.28亿元，同比-45.48%，净利率14.03%，同比-8.52pct。分季度看，公司22Q1/Q2/Q3实现归母净利润25.63/13.74/6.90亿元，同比-9.99%/-45.22%/-77.96%，净利率分别为17.38%/14.70%/8.60%，同比-1.40/-3.12/-24.74pct。公司22Q3净利润有所下滑，主要系（1）国内新冠肺炎疫情频发，公司经营受到较大冲击；（2）去年同期海南地区子公司享受企业所得税优惠及首都机场租金减让，净利润基数较高。
　　投资建议：持续看好公司海外业务持续拓展，供应链能力持续增强。随着海南免税市场持续扩容，海口国际免税城开业，品类丰富、服务提升、顶奢引入，预计有效提振进店人数、转化率与客单价。考虑今年以来疫情反复，海南客流量受到较大影响，我们下调公司22-24年归母净利润为65/135/169亿元（前值为95/144/181亿元），当前股价对应PE分别为63/30/24x，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情反复风险、免税政策变动风险、竞争加剧风险、奢品引入不及预期风险等