中泰证券-盐津铺子-002847-高增长延续，转型效果显著-221026

　　事件：公司发布2022年三季度报告。2022年前3季度，公司实现营收19.70亿元，同比+21.01%；归母净利润2.19亿元，同比+182.85%；扣非归母净利润1.93亿元，同比+656.19%。2022Q3，公司实现营收7.60亿元，同比+34.73%；归母净利润0.90亿元，同比+213.19%；扣非归母净利润0.79亿元，同比+990.30%。
　　新渠道持续放量，营收增长强劲。2022Q3，公司实现营收7.60亿元，同比+34.73%，环比增长19.62%，营收强势增长，预计主要系：1、电商渠道持续放量；2、零食专营系统客户开拓与单个客户月销提升；3、魔芋等潜在大单品增长强劲。
　　费用投放区域精准，盈利能力持续修复。2022年三季度公司毛利率为34.52%，同比下降3.95pct，环比下降2pct，预计主要系（1）原材料价格仍在高位；（2）渠道结构变化，高毛利的直营ka渠道占比下降，低毛利的经销、电商等板块占比增加；（3）新品研发和投放；（4）新会计准则下物流费用归集口径影响。费用方面，22Q3销售/管理/研发/财务费率分别同比-13.66/-1.83/+0.58/-0.73pct，环比-3.03/-0.73/-0.22/-0.49pct；毛销差同比提升9.71pct，环比提升1.03pct；预计主要原因系公司直营ka渠道占比下降，零食专营和经销渠道占比提升，费用投放趋于理性。综上，22Q3净利率为11.82%，同比提升6.73pct，环比提升1.20pct，盈利能力持续修复。
　　新渠道持续放量，四季度展望积极。收入方面，四季度零食专营系统与电商渠道有望持续贡献新增量。利润方面，四季度包材、油脂等大宗商品价格预计高位回落，同时公司五大核心品类伴随渠道同步成长，关注公司利润率持续改善的机会。
　　盈利预测：根据三季报，考虑公司渠道与产品结构调整，我们预计公司22-24年营收分别为27.55/32.74/38.51亿元（前次为29.89/35.63/41.99亿元），净利润分别为3.12/3.97/4.79亿元（前次为3.10/4.31/5.24亿元）,对应当前PE为38x、30x、25x。维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情影响超预期、原材料价格波动、食品安全事件。