国泰君安-8月利润数据点评：盈利进入震荡磨底阶段-220927

　　本报告导读：
　　基数效应带动利润小幅回稳，实际动能仍在探底，量稳价跌，营收回落带动企业加速去库，企业利润率达近五年同期新低。往后看，国内外经济周期错位背景下，上游利润率将持续回落，但下游需求仍显疲弱，利润率将维持在低位区间运行，但结构趋于均衡，景气相对优势在新老能源，同时关注年底附近政策再平衡带来服务领域的预期博弈机会。
　　摘要：
　　利润率达近五年同期新低，盈利进入震荡磨底阶段。
　　营业收入：1~8月工业企业营业收入累计同比8.4%，换算成8月当月同比5.6%（前值7.0%），营收再次回落。海外衰退预期强化导致上游资源品价格持续回落，高技术链条支撑制造业，上下游依然是此消彼长的态势。往后看，新老经济的结构分化延续，新经济支撑量，但是价格因素将持续拖累营业收入；
　　利润率：8月份的工企营收利润率为5.7%（前值5.8%），利润率逆季节性回落，达到近五年同期最低点。其中采掘业和上游制造业利润率延续回落态势（7.6%→7.3%），中下游成本挤压边际放缓（5.8%→5.9%），上下游利润分化持续缓解。往后看，国内外经济周期错位背景下，上游利润率将持续回落，但下游需求仍显疲弱，利润率将维持在低位区间运行，但结构趋于均衡。
　　利润总额：8月份工业企业利润总额当月同比-9.6%（前值-13.8%），利润小幅回升主因基数效应，量稳价跌背景下实际动能仍在探底。实际上利润趋势下行自2021年初就已开始，其中双控限产和俄乌冲突带来了两个阶段性小高峰，国内疫情二次反弹叠加近期大宗商品价格回落加速导致利润继二季度以来二次探底。往后看，基数效应（2021年双控限产）将导致后续利润增速单月波动加剧，但实际动能依然处于震荡磨底阶段。
　　盈利结构再平衡，景气相对优势在新老能源。
　　分行业利润增速角度来看，全球定价的原材料由于短期衰退预期升温景气度持续回落（铁矿、有色），国内定价的上游品种由于本轮复苏期新老经济的分化，老经济链条景气度也持续下探（钢铁、建材），相比而言，上游的能源景气度依然具备韧性（煤炭、油气）。中下游的景气度稳中有升，其中，新经济链条盈利维持高增但边际小幅回落，新能源依然维持韧性；必选消费对疫情影响相对免疫，维持高景气，汽车和电力运营持续困境反转。
　　营收回落企业加速去库，就业压力将推动政策再平衡。
　　8月份工业企业库存累计同比为14.1%（前值16.8%），营收回落带动企业加速去库，疫情的反弹对于供应端的影响逐渐弱化，去库进程进入加速期。结构角度来看，消费链条和部分高技术制造业链条已经进入去库中期，后续出口回落叠加消费需求持续受到抑制，结构性去库加速，年底附近就业压力将推动政策进行再平衡。
　　往后看，虽然总量层面处于磨底期，但可以关注两条结构线索：其一，能源转型初期、叠加全球能源危机，保供问题激化带来的新老能源景气共振具备确定性；其二，当地产、出口等一些列问题从“远虑”变成“近忧”，就业压力将推动政策进行再平衡，具备修复空间的服务消费弹性可以期待。