方正证券-老白干酒-600559-业绩超预期，省内外品牌高端化驱动快速发展-220826

　　事件：公司2022年H1实现营收20.26亿元，同增22.65%；实现归母净利润3.63亿元，同增191.43%；实现扣非归母净利润1.55亿元，同增45.15%。其中，公司Q2实现营收11.18亿元，同增24.57%；归母净利润0.97亿元，同增41.6%；实现扣非归母净利润0.84亿元，同增48.63%。
　　高档产品快增夯实品牌高端化战略，湖南、安徽地区销售增长显著。分产品看，得益于公司近年来持续落地品牌升级战略，聚焦1915、古法20年、甲等二十等高端产品，公司百元以上高档酒增长势能高，其中高档/中档/低档酒Q2分别实现营收5.38亿/2.66亿/2.47亿，分别同增34.21%/29.93%/18.56%。分地区来看，公司省内大本营持续稳固，而省外湖南、安徽地区销售增长显著，其中河北/安徽/湖南/山东/其他省份/境外Q2分别实现营收6.67亿/2.02亿/1.03亿/2491万/5045万/360万，分别同增19.39%/57.46%/53.65%/7.81%/46.69%/46.92%。从经销商数量来看，Q2河北省内/安徽省/山东省/湖南省/其他省/境外经销商数量分别为1401家/123家/104家/8550家/599家/1家,其中河北省环比Q1增加136家，其他省增加15家。
　　公司Q2毛利率微跌，但费用管控较好，销售净利率略有提升。盈利端，公司2022年Q2毛利率66.55%，同比-0.97pct。费用端整体管控较好，公司四项费用率合计同比-3.24pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为30.49%/7.58%/0.41%/-0.12%，分别同比-2.93%/-0.19%/0.13%/-0.25%；其中Q2销售费率降幅较大预计主要由于疫情影响下公司缩减市场投放费用（广告费H1同比增长2.5%）。得益于公司费用管控较好，公司销售净利率略有上升，其中Q2销售净利率8.66%，同增1.24pct。
　　品牌战略升级，省内外高档产品快速发展，不断打开公司成长曲线。公司H1高度重视品牌建设、持续强化终端培育，包括开展衡水老白干酒文化节等大型公关活动，推动名酒进名企、名企进名酒，持续增强消费者教育力度等。省内老白干、板城系列消费基础牢固，在疫情扰动下展现较强增长韧性，其中板城系列预计上半年量价齐升，产品结构升级明显。而省外高档产品武陵酒在湖南省常德、长沙等核心市场逐步形成消费氛围，产品势能向上，渠道利润充足，终端代理意愿足，H2有望随着整体需求回暖迎来加速增长。而徽酒文王贡充分受益于省内消费升级加速，亦展现出较高的增长势能。
　　盈利预测与评级：预计2022~2024年公司营业收入50/62/75亿元，同比增长25%/23%/21%；归母净利润为7/7/9亿元，同比+84%/-1%/27%；扣非归母净利润为5/7/9亿元，同比+47%/+32%/29%；EPS为0.78/0.78/0.99元；当前股价对应PE分别为35x/36x/28x，给予“推荐”评级
　　风险提示：原材料价格波动风险，疫情影响消费场景风险，经济增速下降风险，市场竞争加剧风险等。