德邦证券-固定收益点评：经济存在下行压力给债市带来较好的交投环境-220817

　　7月工业增加值增速放缓。7月规模以上工业增加值同比实际增长3.8%，在低基数背景下录得同比增速下滑，表现低于市场预期（4.6%）。细分行业中，黑金冶炼与有色冶炼受高温和地产、基建投资拉动不足影响景气度大幅下降，汽车供应受益于供需双强持续恢复。总体上来看，7月生产表现较弱的主要原因是高温天气限制高耗能产业产能、工业库存处于相对高位、地产复苏放缓。
　　7月社零回落，消费修复走弱。7月社会消费品零售额同比增长2.7%，较上月回落0.4pct，不及市场预期（5.28%）。其中，汽车消费受到传统销售淡季的影响虽较6月有所回落，但依然表现亮眼。供应端产业链复苏，与需求端疫情积压需求释放、购置税减免、地方优惠政策共同形成汽车消费表现强劲的利好因素。消费表现疲软主要原因：其一，疫情持续反复，在供需两端制约消费。疫情反复使得人员流动性恢复不充分，从餐饮等多方面影响到消费需求；同时，疫情影响下供给端存在歇业风险，这不仅通过消费场景的减少影响到消费供给，还会通过对就业的影响从收入端制约消费。其二，疫情积压需求在6月释放后，7月消费动力疲软。
　　7月固定资产投资复苏速度放缓。1-7月，全国固定资产投资（不含农户）较上年同期增长5.7%，较1-6月下滑0.4pct，同比增速低于市场6.16%的预期。分板块来看，受到内需增长动能不足和高温天气影响，制造业投资增速走低；基建投资受益于专项债发行前置形成的充足的基建投资项目资金储备以及基建项目建设进度加快，持续发挥固定资产投资稳定支柱的作用，继续维持增长。房地产投资方面，7月出现的一系列断贷事件冲击了购房需求，市场对房价信心有所下调，进而导致商品房销售数据表现疲软，销售的下行使得房地产行业“快周转”模式难以维系，进一步阻碍房地产投资的恢复。另一方面，6月份受二季度季末业绩考核时点和疫情缓解初期的影响，居民购房需求得到集中释放，也限制了7月房地产市场投资景气度。第三方面，商品房待售面积处于相对高位，房企新增投资需求较低。
　　目前债市的交投环境仍然较好。目前经济下行压力较大，经济复苏承压，政策宽松的过程下，我们认为整体经济环境给债市带来较好交投环境。从最近的两次经验（2018.12-2019.03；2020.03-05），可以发现，在宽松政策大力支持下，利率并不会在经济数据明显企稳之前就开始脱离底部区域向上运行，而是略微滞后于经济数据。债券投资者更倾向于拥抱确定性、享受趋势行情。因此，尽管目前国债收益率已经有较大幅度下行，但依然可以保持进攻操作，直到看到明确的经济数据好转的信号。当然，后续9月也需要关注专项债支出影响消退后的资金面情况。
　　风险提示：疫情反复超预期、美联储加息超预期、货币政策超预期