信达证券-策略周观点：第三种风格：风格拉锯-220814

　　核心结论：成长价值一直是风格选择中最重要的议题，但是与大家印象不同的是，除了成长风格、价值风格，还存在一种中间的风格：成长价值风格拉锯期。我们认为2022年以来的风格本质是价值和成长风格的拉锯，不能完全界定为成长或价值。这一状态历史上经常出现：2014年、2015年Q3-2016年Q2、2018年2-6月、2018年Q4-2019年Q2。促使市场进入风格拉锯期的最重要催化剂是股市牛熊状态的剧烈变化，而其本质是因为，估值的变化大多会领先业绩。风格拉锯期持续时间可能会很长，直到盈利比较和估值比较的方向一致之后，才会重新偏向某种单一风格。2022年是风格拉锯期，1-4月偏价值，5-8月偏成长，到Q4，有可能再回到价值。
　　（1）年初以来，A股风格不是价值也不是成长。成长价值一直是风格选择中最重要的议题，但是与大家印象不同的是，除了成长风格、价值风格，还存在一种中间的风格：成长价值风格拉锯期。在风格拉锯期，经常会先出现1-2个季度的成长风格，随后很快转变为1-2个季度的价值风格。如果从年度来看，重仓成长或价值的超额收益都会经历过山车，比如2014年、2015年Q3-2016年Q2、2018年2-6月、2018年Q4-2019年Q2。我们认为2022年以来的风格本质是价值和成长风格的拉锯，不能完全界定为成长或价值。
　　（2）为什么会出现第三种风格？市场进入风格拉锯期的催化剂是股市整体牛熊市的剧烈变化，而其本质是因为，估值的变化大多会领先业绩。以2014年和2015年Q3-2016年Q2两个拉锯期为例，能够看到在此期间，成长股的业绩优势没有出现任何的波折，反而由于经济下滑，业绩优势还在扩大。在此期间虽然成长股绝对PB扩张很多，但成长相对万得全A的PB并没有出现急速的扩张，反而是稳定的状态。业绩优势依然在，但相对估值扩张提前结束，是2014-2016年Q2，股市在成长价值风格间不断切换的内在本质原因。
　　（3）风格拉锯期可能会持续很长时间，结局取决于盈利比较优势的变化。风格拉锯期大多出现在牛熊转折点过后，而且持续时间可能会很长，直到盈利比较和估值比较的方向一致之后，才会重新偏向新的风格。2014-2016年Q2的风格拉锯期，持续了2年，直到2016年Q2之后，经济进入新的上行周期，价值股业绩回升，成长股业绩下滑，才进入单边持续性较好的价值风格。2018年2月-2019年Q2，风格拉锯了1年，直到2019年下半年，市场逐步发现并确信半导体和新能源的产业趋势，才完全转入成长风格。
　　风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。