国元证券-国元早安直通车-220815

　　金工
　　【国元金工】紧跟机构投资，构建定量+定性双优FOF组合——“聚沙”基金系列之七
　　报告要点：
　　机构持有比例可以作为基金定性评价的代理变量
　　基金的机构持有比例可以作为机构对基金定性评价的代理变量。FOF投研团
　　队会对潜在投资标的进行大量的调研，机构持有的基金大多是经过了审慎全
　　面的定性分析后挖掘出的优质产品，包含了许多难以定量描述的信息。机构完善的基金评价体系需要对基金经理过往经历、投资框架、行业风格偏好、选股策略、风险控制、投研团队等多方面定性调研，结合对基金的
　　风险收益指标、业绩归因、持仓风格暴露等定量研究，全面刻画基金的多维度画像。
　　机构与个人在基金投资上有不同的风格偏好
　　机构持有比例高的基金不易踩雷，长期业绩表现更优异，但在2019-2020年出现阶段性失效，甚至跑输个人占比高的基金。进一步发现，机构投资者与个人投资者选择基金的风格偏好不同。整体上机构相对厌恶风险，而个人投资者风险偏好高，部分甚至追逐主动风险。该区间个人投资风格与市场结构性行情匹配，区间收益更多源于运气而非能力，超额收益难以持续。
　　具体来看：机构偏好行业相对分散、与市场共识接近的基金，而个人偏好行业配置较极致的基金例如行业主题基金；机构偏好相对波动小、长期稳定的基金，而个人偏好相对波动大、可能走出独立行情的基金；机构偏好长期业绩优秀的基金，而个人更偏好基金持仓中有热门龙头股的基金。
　　机构持有比例因子的阶段性失效与改进方法
　　通过对特定风格的中性，我们改进了机构持有比例因子，作为机构对基金的定性评价指标。改进后的机构持有比例因子选基稳定性大幅提升，高机构占比的基金表现持续强于低机构占比。因子的rankIC从2.3%提升至3.4%，Sharpe比率从0.55提升至1.70。尤其是2019-2020年改进效果显著，原始因子的最大回撤区间长达33个月，至今回撤仍未修复，改进后则缩短至2个月。
　　定量结合定性，构建双优基金组合
　　我们精选多因子作为定量选基指标，以风格中性后的机构持有比例因子作为基金定性评价的代理变量，采用定量与定性相结合的方式构建FOF组合。在基金定性评价前30%的基金中，选定量定性综合得分最高的30只基金构建双优组合，组合平均机构持有比例达到50%。该方法可以避免因数据挖掘，而选出过度冷门的基金，降低踩雷风险。2012/01/31-2022/05/31双优组合每年均能稳定跑赢主动股基指数，组合累计收益为567.23%，年化收益率为20.78%，夏普比率0.91，同期主动股基指数和沪深300累计涨幅分别为194.29%、66.03%。
　　风险提示
　　本报告均基于历史数据与模型进行测试，历史回测结果不代表未来收益，在未来市场环境变化时不排除模型失效的风险，本文仅供投资者参考。
　　分析师：朱定豪（执业证书：S0020521120002）