申万宏源-欧派家居-603833-2022年中报业绩快报点评：收入增长表现优异超出预期，定制王者风范尽显！-220813

　　投资要点：
　　公司发布2022上半年业绩快报，业绩基本符合预期，收入增长表现靓丽！2022H1公司实现收入96.93亿元，同比增长18.2%，归母净利润10.18亿元，同比增长0.6%，扣非归母净利润9.81亿元，同比增长3.8%；单Q2实现收入55.49亿元，同比增长13.2%，归母净利润7.65亿元，同比下降0.5%，扣非归母净利润7.48亿元，同比增长1.5%。
　　疫情下收入端表现靓丽，彰显强大零售基因；利润端主要系外部因素冲击，2022H2有望边际改善。
　　1）收入端，2022Q2收入同比增长13.2%。从基数角度看，2020年下半年开始地产回暖，2021年上半年家居企业业绩表现均亮眼，2021Q2公司收入同比增长38.6%，2019-2021年Q2收入CAGR为21.7%，2022Q2公司在收入高基数时仍实现高增长；从渠道结构看，公司严控大宗风险，追求客户结构优化，战略性放弃部分高风险订单，我们预计2022Q2大宗业务有一定幅度的战略收缩，公司收入增长主要来源于零售及整装渠道的贡献；从外部环境来看，2022年3月以来上海及周边地区受疫情影响严重，线下销售渠道受阻，而2021年公司华东地区收入占主营业务比例为31.6%，疫情负面冲击较大，同时地产景气下滑，下游需求疲软。但即使是高基数、大宗渠道战略收缩以及外部环境冲击的背景下，公司单Q2收入仍实现双位数增长，体现公司作为定制家居龙头的增长韧性，以及多渠道、多品类、多品牌布局的Alpha优势！
　　2）利润端，2022Q2归母净利率13.8%，同比下降1.9pct，扣非归母净利率13.5%，同比下降1.6pct。2022Q2公司盈利能力略有承压，主要系原材料价格上涨、低毛利率配套品销售占比提高、及疫情影响下收入延缓确认导致费用率同比提升等有关。我们认为，随着疫后需求逐渐复苏以及下半年进入家装旺季，公司2022H2收入有望高速增长，摊薄全年费用率水平；同时，公司前期公告从8月1日起全线产品销售价格整体上涨约0.8%，叠加原材料价格边际回落，预计2022H2公司毛利率将迎来修复。
　　Beta角度：行业已处于底部，未来有望边际改善。继3月全国多地住房贷款利率普降、限购和限售放松，5月20日5年期以上LPR下调15bp，5月15日央行和银保监会下调住房贷款利率下限。4月29日以来，南京、东莞、苏州、金华、长沙、长春等超过35个城市出台各类房地产市场调控政策，包括降低限购限售门槛、下调首付比例、降低按揭贷款利率等，地产政策持续“松绑”，行业Beta端的改善仍可预期。同时，国内疫情逐渐得到控制，随着居民消费信心的恢复，前期受到抑制的需求有望逐渐释放。
　　Alpha角度：公司零售端实力不断证明，且在产品端、渠道端持续创新探索，保持稳定增长。1）渠道力：经销商管理精细狼性，多举措推动传统零售焕发新活力；整装大家居率先跑通进入收获期，未来持续发力；推行零售体系大家居新模式，持续探索大家居；整家定制迭代2.0，更好提供全屋六大空间解决方案。2）产品力：多品类运营的大家居模式不断成熟，橱柜K5、衣柜T8等战略有效实现品类延展、空间延伸，助力客单提升，打开成长天花板。3）品牌营销力：品牌知名度最高、营销模式引领行业。收购意大利高定品牌former并设立miform品牌，通过miform、欧派、欧铂丽多品牌矩阵覆盖高端、中端、大众型消费者。
　　募投华中生产基地，持续完善全国产能布局。8月3日公司发布公告，拟公开发行可转债募集资金不超过20亿元（含发行费用），用于欧派家居智能制造（武汉）项目，新建厨柜、衣柜、木门、卫浴等智能家居全品类生产线及配套设施，项目总投资额25亿元，建设期3年，达产后预计所得税后财务内部收益率为23.7%，投资回收期为5.58年。华中地区是公司重要的销售区域，2021年公司华中地区实现销售收入20.45亿元，同比增长29.1%，占主营业务比例为10.2%。本次华中智能制造基地的投资设立，有效缓解公司产能瓶颈，也标志着公司在全国、全品类生产基地的战略布局进一步完善，不仅能够更好的辐射华中区域客户，还可以与公司现有华南、华东、华北、西南基地形成合力，形成“东南西北中“的生产基地布局，缩小区域服务半径，降低长距离运输成本，提高公司产品的价格竞争力，提升服务质量和消费者体验，利好公司在华中地区份额进一步提升。
　　公司商业模式持续迭代升级：多元获客捕获流量、品类延伸提升客单，套餐化促进品类融合；整装渠道持续发力，欧派优材搭建装修生态供应链平台；布局零售大家居，向大家居模式进一步升级；推行高颜定制整装、厨卫整装，经销体系家装整装渠道再梳理。另外，在品牌、制造、供应链整合、信息化、营销、管理等能力背书下，公司竞争优势显著，未来有望持续领跑行业。考虑2022H1业绩受疫情冲击影响较大，我们下调2022-2024年归母净利润预测至29.79/34.89/40.60亿元（前值为31.00/35.77/41.64亿元），分别同比增长11.7%/17.1%/16.4%，当前股价对应2022-2024年PE分别为24/21/18倍，维持“增持“评级。
　　风险提示：终端需求持续疲软，新模式推进低于预期。