财通证券-投资策略专题报告-超额收益：银行在弱市中体现防御价值-220810

　　纵览17年银行业行情，板块上涨804%，相对沪深300实现310%的超额收益。17年间共有五次超额收益行情，以2006年国有大行集体IPO为界线，超额收益驱动因素发生变化。2006年前，前两次超额收益由基本面驱动，经济高速增长，行业盈利积极向好，两次均为“戴维斯双升”。银行股集体IPO后，三次超额收益风格切换，主要源于熊市下跌背景下的防御属性。个股超额收益层面，取决于盈利提升情况，后三次超额收益分别是股份制银行、城商行和国有行领涨，对应阶段均盈利领涨。长周期看，银行股投资逻辑由价值驱动，仅第二次超额收益估值贡献大于盈利。
　　阶段1：2005Q1至2006Q1,相对沪深300指数的超额收益为25.21%。这一时期经济高速增长，银行资产量质双升。1 )从市场看，经济高速增长，银行资产快速上升；2）从行业基本面看，国有大行筹备上市和股份制改革，推进不良资产处置，银行资产质量提升；3）从板块看，本轮上涨主要由盈利改善驱动。板块指数上涨31.22%，PB增长20.22%，净利润增长35.12%；4）个股方面，民生银行领涨(78%)，行业均涨幅58%。
　　阶段2：2006Q3至2006Q4，相对沪深300指数的超额收益为65.51%。这一时期流动性宽松，银行股集体IPO。1）从市场看，流动性宽松叠加净息差上行，银行业量价齐升；2）从行业基本面看，国有大行上市潮带动估值提升；3）从板块看，本轮上涨由盈利估值双轮驱动，估值贡献超过盈利。板块指数上涨119.94%，PB增长53.88%，净利润增长35.18%；4）个股方面，民生银行领涨(133%)，行业均涨幅100%。
　　阶段3：2011Q1至2013Q1，相对沪深300指数的超额收益为39.03%。这一时期宏观政策先紧后松，银行非标业务发力。1）从市场看，宏观政策效果明显，银行量价回升；2）从行业基本面看，不良贷款降至低点，非标业务迅速发展成为又一驱动力；3）从板块看，盈利改善是本轮超额收益的重要原因。板块指数上涨18.79%，PB下降29.72%，净利润增长56.73%；4）个股来看，民生银行领涨(111%)，股份制银行领涨（29%）。
　　阶段4：2015Q2至2016Q4，相对沪深300指数的超额收益为25.43%。这一时期，外生增长和加杠杆主导，中间业务快速发展。1）从市场看，杠杆资金推动股市快速上涨，随着证监会严查配资，股市快速下跌。期间，银行募资额创新高；2）从行业基本面看，中间业务成为新的增长点。3）从板块看，净资产提升为银行板块带来机会。板块指数上涨7.14%，PB下降27.38%，净利润增长2.54%，净资产同比增长23.83%；4）个股方面，南京银行领涨(39%)，城商行表现良好(24%)。
　　阶段5：2018Q3至2018Q4，相对沪深300指数的超额收益为16.13%。这一时期处于熊市，央行实行宽松货币政策，银行净息差扩大。1）从市场看，市场单边下跌，央行释放流动性，银行净息差扩大；2）从行业基本面看，中间业务继续发力，关注类贷款比例下降；3）从板块看，防御属性促成超额收益。板块指数上涨1.88%，PB下降5.99%，净利润增长1.97%，同期沪深300下跌14.25%；4）个股方面，常熟银行领涨(7%)，大中型银行表现突出(4%)。
　　风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，不构成任何对板块或个股的推荐或建议，使用前请仔细阅读报告末页“相关声明”。