民生证券-三角防务-300775-2022年中报点评：1H22收入及利润增速较高；产品结构逐渐变化-220810

　　三角防务(300775)
　　事件：公司8月8日发布2022年中报，上半年实现营收9.12亿元，YoY+95.35%；归母净利润3.01亿元，YoY+82.35%；扣非净利润2.98亿元，YoY+86.87%。毛利率为46.47%，同比下滑0.43ppt，主要系产品结构调整所致；净利率为33.03%，同比下滑2.35ppt，主要系政府补助减少及计提减值损失增加所致。公司上半年业绩表现符合市场预期。
　　订单大幅增长，收入和利润逐季增加。单季度看，公司2Q21~2Q22：1）实现营收2.8亿、3.0亿、4.1亿、4.3亿、4.8亿元（YoY+73.9%）；实现归母净利润0.91亿、1.11亿、1.37亿、1.42亿、1.60亿元（YoY+76.4%），下游需求旺盛，营收和归母净利润规模逐季增加；2）单季度毛利率在45.6%~47.7%之间；净利率在32.5%~37.0%之间，季度间利润率水平较为均衡。
　　模锻件营收大幅增长，规模效应提升盈利能力。公司主营模锻件产品，1H22实现营收7.96亿元，YoY+79.7%，主要系关键型号产品持续放量的拉动。模锻件营收占比87.3%，占比同比下降7.6ppt，我们认为模锻件营收占比的变化反映出公司产品结构的变化，公司在从传统的大型模锻业务向下游航空、航天零部件加工和装备纵向延伸，且拓展中小锻件、航空发动机叶片精锻、蒙皮镜像铣等业务品类，目前已具备发动机盘环件等产品的供应能力。模锻件上半年毛利率为48.7%，同比提升1.3ppt。
　　降本增效显着，期间费用率进一步下降。1H22期间费用率为3.60%，同比降低2.60ppt。其中，1）销售费用率为0.2%，同比下降0.2ppt；2）管理费用率为1.8%，同比下降1.0ppt；3）财务费用率为-0.9%，同比增加0.2ppt；4）研发费用率为2.5%，同比增加1.5ppt。截至2Q22末，公司：1）应收账款及票据12.6亿元，较年初增加92.7%，系订单增加所致；2）预付款项0.07亿元，较年初减少56.0%；3）存货11.9亿元，较年初增加17.0%；4）合同负债0.05亿元，较年初减少22.2%。5）经营活动现金流净额-0.62亿元（去年同期为0.15亿元），系各项税费增加所致。
　　投资建议：公司是我国特种装备大型结构锻件核心供应商，十年来深耕高端航空配套领域。2022年拟定增募资不超过20.46亿元打造全流程生产线，挖掘锻件产业链延伸的附加值。7月9日实施股权激励，解锁条件为2022~2024年净利润同比增速分别是46%、30%、30%，彰显发展信心。我们预计公司2022～2024年归母净利润分别为6.4亿、8.5亿、10.9亿元，当前股价对应2022～2024年PE为35x/27x/21x。我们考虑到公司当前的市场份额和行业的持续景气，给予2023年30倍PE，2023年EPS为1.70元/股，对应目标价51元。维持“推荐”评级。
　　风险提示：定增项目落地不及预期；市场竞争加剧；利润率下降等。