兴业证券-金龙鱼-300999-原料价格趋势性回落，业绩见拐点-220808

　　事件：金龙鱼2022年上半年实现营业收入1194.83亿元，同比+15.74%；归母净利润19.76亿元，同比-33.47%；扣非净利润24.24亿元，同比-38.05%。其中单二季度：公司营业收入629.47亿元，同比+20.71%，归母净利润18.62亿元，同比+32.97%，扣非净利润15.96亿元，同比-19.91%。
　　销量稳步增长，盈利能力环比继续改善。2022年上半年公司厨房食品/饲料原料及油脂科技产品销量分别为1013.3万吨/1007.4万吨，同比+4.5%/-2.9%；营收分别为761.4亿元/424.7亿元，同比+15.4%/+16.5%；毛利率分别为7.1%/8.1%，同比-3.6pct/-2.8pct；利润总额分别为13.2亿元/15.6亿元，同比-46.2%/-20.2%。二季度起国内多个大中城市疫情反复，在管控措施影响下，公司C端产品需求加大，带动厨房食品销量稳增。饲料原料则受国内生猪存栏减少、饲料需求转弱影响，销量同比小幅下滑。盈利方面，上半年各原料价格继续上涨，公司大豆/小麦及加工品、棕榈及月桂酸油采购单价分别同比+18%、+53%，终端产品虽有调价但未完全覆盖原料涨幅，导致上半年各业务毛利率同比下滑，但单Q2公司毛利率7.9%，环比+0.7pct，环比继续改善。
　　套保规避商品价格波动风险，Q2衍生金融工具实现正收益。Q2公司投资收益4.7亿元，公允价值变动损益-1.6亿元，合计3.1亿元（Q1合计为-8.8亿元，去年同期为-5.6亿元）。6月起随着原料价格高位回落，公司衍生金融工具实现正收益，因套保体现在当期账面的损益从前期的损失转为盈利。
　　油脂油料价格转势，下半年原料成本有望进一步下降。上半年全球农产品价格在俄乌冲突、印尼出口政策反复影响下高位续涨。但自6月美国宣布加息后，大宗商品市场普跌，叠加印尼棕榈油加速出口、俄乌农产品出口预期改善以及美豆需求走弱，全球油脂油料价格高位回落。其中连盘棕油高位下跌超20%，连盘豆油、CBOT大豆下跌超10%。当前棕油产地胀库问题仍未解决，美豆天气炒作幅度亦有限，下半年全球油脂油料供应预期边际改善，叠加持续加息的宏观环境对商品市场的影响，公司原料成本有望进一步下降。
　　渠道继续下沉，央厨业务逐步走向正轨。截至2022年6月末，公司经销商数量6033家，同比+744家，增长主要来自中西部地区。新业务拓展方面，上半年公司杭州央厨已投产，并已成为杭州亚运会配餐单位、杭州及上海防疫保障餐供餐单位。下半年河南周口、陕西兴平央厨项目预计建成投产，未来公司央厨项目将进一步向预制菜、学生餐拓展，有望成为利润新增长点。
　　投资建议：公司在粮油领域的品牌、渠道、成本壁垒深厚，近年持续借助平台优势拓展新产品及业务。未来随着原料成本压力减轻，公司盈利能力有望进一步改善。我们调整盈利预测，预计2022-2024年公司EPS分别为0.93、1.15、1.33元，基于2022年8月5日收盘价，对应PE为51.8、41.7、36.1倍，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：农产品价格剧烈波动、套期保值风险、食品安全风险、政策变化。