国盛证券-温氏股份-300498-Q2扭亏为盈经营改善，猪鸡共振可期-220805

　　业绩概况：2022H1营收同比增长2.97%，Q2扭亏为盈。公司发布2022H1业绩快报，FY2022H1实现营收315.44亿元，同比增长2.97%，归母净亏损35.17亿元，同比转盈为亏。其中2022Q2实现营收169.54亿元，同比增长22.71%，实现归母净利润2.47亿元，同比、环比扭亏为盈，预计包含Q1存货跌价准备9.97亿元冲回影响，剔除此部分影响预计2022Q2归母净亏损7.5亿元，主要受生猪业务仍处于亏损状态影响，其中6月随猪价回升生猪养殖业务实现扭亏为盈。
　　生猪出栏数量同比大幅增长，猪价低迷延续深度亏损。2022Q1/Q2公司分别合计销售肉猪402.4万头/398.2万头（含毛猪和鲜品），同比分别增长91.9%/53.7%，主要受益于2020年以来公司能繁产能恢复以及产能效率提升，近几月单月仔猪投苗量约为170-190万头左右，符合全年1800万头产量计划投放节奏，估算Q1/Q2出栏均重117.8/119.6公斤，Q2体重环比有所增加，2022Q1/Q2公司实现生猪销售收入61.52/72.85亿元，同比分别-18.96%/+31.62%，估算2022Q1/Q2销售均价12.98/15.30元/kg，主要受Q2生猪价格持续上涨拉动。
　　生产指标显著改善，综合成本稳步优化。6月底公司能繁母猪存栏已提升至接近120万头左右，逐步落实年底能繁母猪增加至140万头的留种计计划。窝均健仔数连月提升，至5月份已提升至10.8头以上、PSY稳步回升到20左右，产保死淘率逐月下降，相比3月份的10%左右，5月份已降至8%以下，已接近非瘟前水平。随生产效能、养殖效率逐渐恢复以及前期减值计提带来的母猪成本下降，生猪养殖综合成本持续改善，截止5月已降至17元/kg左右，且5家三级公司降至16元/kg以下，预计下半年成本端仍处于改善轨道。
　　黄鸡反转进行时，保持正向盈利。2022Q1/Q2公司分别销售肉鸡2.27/2.62亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），同比分别+0.14%/+1.52%，估算2022Q1/Q2公司黄羽鸡销售均价13.95/13.82元/公斤，分别实现销售收入66.35/75.09亿元。禽业生产效率亦呈现向好趋势，上市率、料肉比等处于历史高位水平，5月份毛鸡出栏成本低于6.7元/斤，相较Q1有所提升，主要受一季度饲料原材料采购成本提升影响，但仍处于行业领先地位，毛利率略有下降但仍实现正向盈利，预计下半年鸡价持续回暖，预计2022H2黄鸡盈利有望显著改善。
　　资金充裕，养殖模式升级，2022H2有望猪鸡共振。截止2022Q1公司资产负债率66.48%，5月底公司库存资金规模超110亿元，资金状况、偿债能力均领先行业。
　　2022年资本开支预计40-50亿元，稳步持续推动养殖模式向“公司+养殖小区+农户”稳步升级。供给支撑下预计下半年猪价处于相对高景气，生猪养殖业务有望实现正向盈利，同时黄羽鸡已确定性进入反转区间，预计高景气可持续至2023H1，中期看猪鸡共振可期。
　　盈利预测：生猪与肉鸡养殖双龙头，养殖规模、成本管控与运营管理效率优势显著，产业链上下游布局全面，生鲜转型稳步推进，我们看好公司生猪养殖产能恢复以及受益于黄鸡景气，鸡猪双驱增长可期，根据近期猪价、鸡价行情，我们对公司盈利预测进行调整，预计公司FY2022-2024归母净利润17.6/67.4/54.4亿元，对应PE77.4/20.2/25.0 X，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业疫病爆发、新冠疫情反复、猪价反转不及预期。