中信建投-康缘药业-600557-中报业绩略超预期，看好长期增长潜力-220804

　　事件
　　公司发布2022年半年度报告
　　8月1日晚，公司发布2022年半年度报告，实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润20.97亿元、2.11亿元和2.02亿元，分别同比增长18.54%、32.35%和24.21%，业绩略超市场预期。
　　简评
　　利润端高速增长，业绩略超预期
　　22年上半年，公司收入端实现增长18.54%，主要由于注射液品种恢复增长，口服液收入大幅增加所致；归母净利润增长32.35%，扣非归母净利润增长24.21%，利润端增速较快主要归功于公司产品结构持续优化，口服液、片丸剂、颗粒剂等主要产品规模效应逐步显现，盈利能力稳步提升。H1非经常性损益额度约为903万元，主要为政府补助资金。
　　2022年Q2单季，公司实现营业收入10.19亿元，同比增长12.26%；实现归母净利润1.01亿元，同比增长33.92%；实现扣非后净利润0.95亿元，同比增长14.28%。整体来看，公司主业业绩环比Q1略有所放缓，主要由于收入占比最高的华东地区受到疫情影响。
　　注射剂板块短期承压，热毒宁实现快速恢复
　　2022年H1，公司注射剂板块实现营业收入7.53亿元，同比增长20.24%，毛利率同比下降0.75个百分点至71.47%，主要受到热毒宁的快速增长带动；2022年Q2单季实现营业收入3.54亿元，同比增长3.45%，环比Q1增速大幅放缓，主要受到Q2多地疫情反复的影响。分产品来看：1）银杏二萜内酯葡胺注射液：银杏二萜为公司心脑血管品类代表产品，历经两轮医保谈判后以价换量效果明显，近两年均实现了较快增长，但22上半年受到疫情及产能结构调整影响，增速有所放缓，但随着公司继续加强精细化管理，持续开发存量医院并开展学术推广活动，银杏二萜全年销售有望维持稳健增长。2）热毒宁注射液：作为公司抗感染品类代表品种，热毒宁受到医保政策及疫情影响，近两年产品销售收入出现明显下滑，但22年已经逐步迈入恢复期，上半年在低基数下实现了快速反弹，随着疫情恢复、销售人员积极性不断提高，叠加集采中标有望以价换量，22年全年预计将保持高速增长。整体来看，虽然公司注射剂板块在疫情影响下短期承压，全年仍然有望实现较为理想的增长。
　　持续优化产品结构，非注射剂产品保持稳健增长
　　2022年H1，公司非注射剂产品共实现营业收入13.24亿元，同比增长17.89%，主要受到口服液及颗粒剂、冲剂等剂型的营收增长带动。分板块来看：1）口服液产品：2022年H1实现收入4.35亿元，同比增长48.36%，主要归功于核心产品金振口服液实现快速增长，随着公司积极扩大医院端覆盖面、开展OTC渠道建设，金振口服液有望实现院内院外共同放量，22年全年有望保持快速增长；2）颗粒剂、冲剂产品：2022年H1实现收入0.96亿元，同比增长45.63%，主要由于杏贝止咳颗粒实现了快速放量，随着公司积极推进渠道建设，开展相应学术活动，22年全年杏贝止咳有望成长为过亿品种。整体来看，随着公司持续优化收入结构，全面开发七大基药品种，加大战略性品种培育和扶持力度，公司非注射剂板块有望在金振口服液、杏贝止咳等核心品种快速增长的带动下保持稳健增长。
　　推出股权激励计划，彰显公司发展信心
　　2022年6月，公司发布2022年限制性股票激励计划，拟向激励对象授予限制性股票880万股，占公司股本总数的1.53%；首次授予7位高管和156名中层管理人员及核心骨干共800万股，占公司股本总数的1.39%，预留80万股，占公司股本总数的0.14%；授予价格为7.92元/股。从考核指标上来看，本次股权激励计划有望充分调动公司董事、负责销售业务的高管人员、研发系统及销售系统核心人员的积极性，有效绑定员工利益及公司利益，有助于公司吸引并留住核心人才，提升公司长期竞争力，彰显公司发展信心。
　　毛利率略有提升，经营质量健康
　　2022年H1，公司综合毛利率为71.58%，同比增加0.64个百分点。销售费用率为41.09%，同比增加0.06个百分点，基本保持稳定；管理费用率为4.06%，同比减少0.36个百分点，控费效果理想；研发费用率为13.23%，同比增加0.98个百分点，主要由于公司加大产品研发投入所致。经营活动产生的现金流量净额同比下降9.59%，基本保持稳定；其他收益同比增长33.05%，主要由于本期收到的政府补助较多；营业外支出同比下降49.29%，主要系上年同期捐赠较多所致。其余财务指标基本正常。
　　盈利预测与投资评级
　　我们预计公司2022-2024年实现营业收入分别为45.30亿元、55.40亿元和66.76亿元，分别同比增长24.2%、22.3%和20.5%，归母净利润分别为4.17亿元、5.24亿元和6.41亿元，分别同比增长30.0%、25.7%和22.3%，折合EPS分别为0.70元/股、0.88元/股和1.08元/股，对应PE为20.0X、15.9X和13.0X，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险分析
　　疫情反复影响；限抗、集采等政策风险；新药研发不及预期；产品销售推广不及预期。